Реферат: Оценка стоимости фирмы

Василий Сергеевич Балабанов, доктор экономическихнаук, профессор, заслуженный деятель науки Российской Федерации.

Цельфинансового управления фирмой состоит в устойчивом увеличении экономическогоблагосостояния ее владельцев или акционеров. Что же определяет этоблагосостояние? Многое. И не только экономическое. Мы будем исходить здесь изтого, что процветание бизнеса, в который вы вложили свои деньги, — это одно излучших средств от невроза. Иначе говоря, чем дороже фирма оценивается рынком ичем устойчивее эта оценка, тем выше экономическое благосостояние и покой еевладельцев. Итак, один из фундаментальных вопросов к финансовой науке ипрактике: «Сколько стоит фирма?»

Точка зрения

Ответна этот вопрос зависит от того, с какой точки зрения оценивается фирма?Благосостояние ее владельцев иногда достигается неожиданными способами —например, продажей фирмы. Оценка стоимости фирмы зависит еще от многихфакторов. Сложилась даже особая профессия «оценщик коммерческойсобственности», которая в последние годы быстро внедрилась в российскуюделовую практику. Организована даже российская ассоциация оценщиков.Аналогичные ассоциации уже многие десятилетия существуют в странах с развитойрыночной экономикой. Кроме того, независимая оценка фирм существует какразвитой бизнес консультативных фирм.

Стоимостьфирмы зависит от того, для чего производится оценка. Универсальной методики вэтой сфере не существует.

Чемточнее определена цель оценки, тем успешнее будет проект, ради которого онапроизводилась. Оценка стоимости фирмы может производиться:

какоценка стоимости подарка, состояния, имения с целью налогообложения;

какоснова планов участия работников фирмы в ее акционерном капитале (EmployeeStock Ownership Plans, ESOP);

прикупле-продаже фирмы или пакета ее акций;

приликвидации фирмы;

прислиянии и разъединении фирм;

прифинансовых захватах и реконструкции собственности на фирму;

приподаче заявки на банковский кредит под залог активов фирмы;

приразводах;

призаключении договоров страхования;

принаступлении страховых случаев;

приобъявлении банкротств;

привыпуске новых акций и других ценных бумаг.

Самастоимость фирмы может иметь разные формы:

1)справедливая рыночная стоимость (fair market value) — т. е. стоимость,принимаемая государственными органами, одинаково выгодная и мелким, и крупнымакционерам и близкая к средней рыночной стоимости аналогичных объектов;

2)инвестиционная стоимость (investment value) — т. е. стоимость данной фирмы дляданного инвестора со всеми его планами, предпочтениями, налоговымиособенностями, возможной синергетикой и ограничениями;

3)внутренняя, или фундаментальная, стоимость (intrinsic, fundamental value),определяемая как оценка, полученная в результате внимательного и согласованногоизучения всех характеристик фирмы и рыночных факторов;

4)стоимость продолжающегося бизнеса (going concern value), при получении которойоценщик полагает, что фирма будет продолжать работать неопределенно долго;

5)ликвидационная стоимость (liquidation value);

6)балансовая или бухгалтерская стоимость (book value) получаемая на основебухгалтерских документов об активах фирмы и ее обязательствах;

7)реальная рыночная стоимость (market value), т. е. цена за которую в разумныесроки можно продать фирму на фактически доступном в настоящее время рынке.

Следуетиметь в виду и те различия, которые существуют между фирмами различнойлегальной формы: частные фирмы оцениваются иначе, чем малые акционерные фирмы,и иначе, чем огромные корпорации, акции которых постоянно продаются на фондовыхбиржах.

Дляфинансовых аналитиков и для большинства практиков особенно важна внутренняястоимость акций фирмы. Ибо обладание акциями — это и есть владение фирмой.

Внутренняя, или фундаментальная, стоимость

Прирасчете внутренней стоимости аналитик старается быть реалистичным, не завышая ине занижая своих оценок против реальной рыночной обстановки спроса ипредложения на акции Ему приходится учитывать следующие факторы, способныеповлиять на стоимость акций:

Стоимостьактивов фирмы (value of firm's assets). Фирме принадлежит различное имущество,которое может быть продано, а поступления от продаж распределены междуакционерами. При оценке с позиций продолжающегося бизнеса эта величина обычноне учитывается, если только у фирмы не обнаруживаются активы, не нужные дляпродолжения основного производства. Но и в этом случае излишнее продается, азатем уже фирма оценивается. Хотя излишние активы не всегда удается продать вограниченные сроки проекта, под который производится оценка. В последнем случаеэта часть активов включается в оценку.

Вероятныебудущие проценты и дивиденды (likely future interest and dividends). Если фирмадолжна выплатить проценты по взятому ранее кредиту или она уже объявила выплатудивидендов, то это сказывается на стоимости акций.

Вероятныебудущие доходы (likely future earnings). Это основа оценки, самыйсильнодействующий фактор.

Вероятнаябудущая ставка роста (likely future growth rate). Если у фирмы светлое будущеенадежного, быстрого и устойчивого роста, то ее акции определенно пойдут вверх.

Внутреннююстоимость рассчитывают для того, чтобы сравнить ее с текущей рыночнойстоимостью или с ценой, которую серьезный покупатель предлагает за фирму. Рынокнесовершенен, т. е. он не моментально реагирует на изменения в фирме, ее акциимогут оказаться как недооцененными, так и переоцененными. Главная задачааналитика как раз и состоит в обнаружении несоответствий этого типа для того,чтобы выгодно использовать их при покупке-продаже фирмы, или для того, чтобыобратить внимание руководства и собственников на опасности финансового захватаили банкротства. Ситуации недооценки и переоценки фирмы рынком носят временныйхарактер, поэтому любая оценка сохраняет свою правильность лишь некоторое время,продолжительность которого неизвестна. Иногда рынок моментально реагирует дажена слухи о той или иной фирме, а иногда не признает даже очень перспективныхизменений в фирмах на протяжении длительного времени. Почему это так? Это однаиз проблем, на которые финансовая наука пока не нашла однозначного ответа.

Методикавнутренней стоимости работает не всегда из-за следующих основных причин:

Рынокнесовершенен, он не всегда сразу адекватно реагирует на изменения в фирмах.

Существуютфирмы, успех которых сильно зависит от спекулятивных факторов и удачи, а не отглубины и тщательности расчетов. Некоторые виды торговли таковы.

Некоторыефирмы быстро растут, и рост этот трудно предсказать и оценить, потому что нанего влияют такие факторы, как мода. Можно вспомнить бум продаж кубика Рубика иэлектронной игрушки Тамагочи. Весь мир, казалось, свихнулся из-за них! И с чегобы?

Нарынке время от времени появляются новые продукты, технологии и секторы.Экономические параметры этих новых явлений, определенное время не поддаютсяформальному анализу.

Иногдана рынке происходят «черные» вторники, четверги и пятницы, когдакурсы акций всего рынка просто летят в пропасть без видимых причин. Хорошо, чтоэти периоды относительно коротки, хотя и непредсказуемы.

Невсегда циклические колебания в экономике легко включить в рациональный анализ.Эти явления слишком многомерны и сложны.

Революционныепотрясения в некоторых странах способны поколебать и даже изменить структурурынка.

Такили иначе, финансовые выгоды, связанные с владением фирмой или ее частью(акциями), происходят из следующих источников:

доходыили денежные потоки от основных операций;

доходыили денежные потоки от инвестиций (проценты от купленных заемных инструментовили дивиденды от паевых инструментов);

поступленияот продажи активов;

поступленияот залога активов;

продажаакций.

Основныефинансовые переменные при оценке величины этих источников:

прибыли(доходы);

денежныепотоки;

дивидендыили способность выплачивать дивиденды;

заработки;

выручка(поступления);

активы;

стоимостькапитала (уровень банковских процентных ставок).

Внекоторых случаях особенности сделок, под которые производится оценка и прочиедополнительные обстоятельства, могут существенно повлиять на результат. Средиэтих факторов:

размерыпакета акций, с позиций и в интересах которого оценивается фирма (контрольный,доминирующий, существенный, малый);

правоучастия в управлении (право голоса);

возможностьлегко, быстро и без существенных потерь продать акции, их ликвидность, т. е.наличие оборудованного и активного рынка для них;

законодательныеограничения на операции с акциями (по размеру сделки, по праву на контрольныйпакет, антимонопольные правила, ограничения в принятии некоторых видов решений,ограничения прав иностранцев и т. п.);

ограниченияна права собственности;

ограниченияна смену основной деятельности фирмы;

ипр.

Методы оценки стоимости фирмы

Списокметодов оценки фирм довольно длинен. Эти методы достойны изучения в отдельномкурсе. Мы лишь кратко охарактеризуем суть каждого из этих методов.

Методспособности самоокупаться (Ability-To-Pay Method)

Покупателиоценивают, какую сумму может данная фирма обслуживать как долг, если купить еена заемные средства. Продавцы вычисляют этим способом максимальную цену, которуюгенерируемый фирмой денежный приток способен поддержать.

Логикаметода такова. Фирма будет производить денежный приток в X рублей, доступныйдля оплаты заемного капитала. Таким образом, покупатель может занять такойкапитал, вернуть его в разумные сроки, а затем получать прибыль от бизнеса.Значит, величина заемного капитала примерно равна цене бизнеса. Расчетпроизводится следующим образом. Составляются прогнозные проформы денежныхпотоков на 7—10 лет (или меньше, что зависит от среднего периода окупаемостикапитальных вложений в этой отрасли и в этой стране). Из прогнозируемых потоковвычитаются оттоки на поддержание бизнеса в рабочем конкурентоспособномсостоянии. В результате получится прогноз средних денежных притоков наобслуживание и возврат заемного капитала. На этой основе вычисляется сумма,которую можно занять в банке под обеспечение этим денежным потоком. Принимая вовнимание, что кредит не может превосходить 75—85% общей суммы проекта,вычисляется полная стоимость фирмы.

Метод дисконтированных денежных потоков (DiscountedCash Flow Method)

Этотметод применяется: когда покупку фирмы рассматривают как инвестицию исобираются перепродать через несколько лет; когда фирму покупают на заемныесредства с целью быстрой ликвидации или перепродажи; когда фирма работает вобстановке высокого риска.

Расчетпроизводится следующим образом. Составляется прогноз денежных потоков на весьпериод, который покупатель собирается держать фирму в своей собственности.Вычитаются по годам расходы на поддержание бизнеса, налоги и расходы пообслуживанию долга. Затем оставшиеся суммы по годам дисконтируются насегодняшнее число и складываются вместе. К полученной сумме прибавляетсяостаточная стоимость активов, ожидаемая на конец периода удержания, ивычитаются ожидаемые обязательства на этот момент. Результат близок ксегодняшней цене фирмы.

Метод капитализации потоков дохода (Capitalilzation ofIncome Stream Method)

Методприменяется к фирмам, производящим достаточно большие посленалоговые доходы,которые можно отнести к «доброму имени» (goodwill), превосходящемустоимость активов фирмы. Составляется «уточненный» прогнозный отчет одоходах на ближайшие 12 месяцев. Чистый доход от основной деятельности посленалогов делится на требуемую доходность, которую потенциальный инвестор ожидаетот любой инвестиции на этом уровне риска. Из результата вычитаются всеобязательства фирмы, которые примет на себя новый хозяин фирмы. Итог равенстоимости фирмы.

Метод превосходящих доходов (Excess Earnings Method)

Этотметод применяется для оценки любой прибыльной фирмы. Предполагается, что фирмастоит столько, сколько реально стоят ее активы плюс «доброе имя»,если доходы достаточно высоки.

Метод экономической стоимости активов (Economic Valueof Assets Method)

Методприменяется для не особенно прибыльных фирм, для фирм со снижающейсядоходностью, а также в случаях, когда продажа фирмы по частям выгоднее еесегодняшней работы. Независимые эксперты оценивают реальную ликвидационнуюстоимость каждой единицы активов в отдельности, а результаты складываются,образуя цену фирмы.

Бухгалтерская оценка чистой стоимости (Net Worth PerBooks Approach)

Используетсяредко. Цена определяется как результат вычитания суммы обязательств фирмы изсуммы ее активов. Эта оценка используется как дополнительный аргумент впереговорах.

Метод налоговой службы США (Internal Revenue ServiceMethod)

Используетсяв основном для определения налогов на подарки, наследства и т. п. Из активовфирмы вычитаются «нематериальные активы» и обязательства. Крезультату прибавляется капитализированный под среднеотраслевую«нормальную» ставку дополнительный поток доходов от «доброгоимени».

Методсравнимыхсделок(Comparable Sales Method)

Применяетсяпри наличии надежных данных о продажах подобных компаний, финансовая документациякоторых доступна для анализа и проверялась независимыми экспертами. Прошлыесделки сопоставляются с оцениваемой фирмой и делаются постатейные уточнения,имеющие целью ответить на вопрос: «Сколько бы стоила наша фирма, если быона продавалась так же, как аналог?»

Метод мультипликатора Цена/Доходы (Price/EarningnsRatio Method)

Восновном применим для крупных акционерных компаний, акции которых продаются нафондовой бирже. Подбирается ряд подобных компаний. Вычисляется отношение (Ц/Д)рыночной цены акций к доходам на одну акцию, а затем средняя величина этихотношений. Чистый доход после налогов, производимый оцениваемой компанией,умножается на полученное среднее отношение Ц/Д и дает вариант цены фирмы какцены совокупности всех ее акций.

Подход с позиций возмещения (Replacement CostApproach)

Этотметод используется только в целях страхования на условиях договора полноговозмещения потерь от страхового случая. Независимый эксперт оценивает стоимостьвосстановления бизнеса в текущих ценах. Независимый эксперт необходим потому,что понятие «полное восстановление» не особенно четко.

Отраслевыеупрощенныеподходы(Rule-of-Thumb Pricing Methods)

Внекоторых традиционных отраслях сложились освященные веками соотношения,которые зачастую слишком упрощают дело, но признаются общепринятыми в этойотрасли. Хотя с такими оценками трудно спорить, это надо делать, применяядругие методы оценки.

Метод обеспеченности займа (Secured Loan Value)

Используетсятолько как метод вычисления величины займа, который может быть привлечен надальнейшее развитие фирмы после ее покупки. Каждый актив фирмы оцениваетсяотдельно, а сумма умножается на усредненный показатель, на который банковскаяотрасль умножает стоимость актива, принимая его как залог.

Список литературы

Дляподготовки данной работы были использованы материалы с сайта www.elitarium.ru/