Реферат: Оценка эффективности инвестиционных проектов
Министерство образования Российской Федерации
Воронежский Государственный Университет
Экономический факультет
Кафедра «экономики предприятия
и предпринимательской деятельности»
Курсовая работа на тему:
«Оценка эффективности инвестиционных проектов»
Выполнил: студент 4к. 7гр.
БорзаковИ. В.
Проверил: доц. к. э. н.
ГоликоваН. В.
Воронеж
ВВЕДЕНИЕ. 3
§1. ХАРАКТЕРИСТИКА ИНВЕСТИЦИОННОГОПРОЕКТА И ЕГО ЖИЗНЕННОГО ЦИКЛА. 4
§2. ХАРАКТЕРИСТИКА ПОКАЗАТЕЛЕЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГОПРОЕКТА. 8
2.1 Понятие и виды эффективностиинвестиционных проектов. 8
2.2 Задачи и принципы оценкиэффективности инвестиционного проекта. 13
§3. МЕТОДИКА АНАЛИЗА ЭКОНОМИЧЕСКОЙЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА. 16
3.1. Метод расчета чистого приведенногоэффекта. 19
3.2. Метод расчета индексарентабельности инвестиции. 22
3.3. Метод расчета внутренней нормыприбыли инвестиции. 23
3.4. Метод определения срока окупаемостиинвестиций. 26
3.5. Метод расчета коэффициентаэффективности инвестиции. 30
§4.ОСОБЕННОСТИ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ОПИСАННЫХМЕТОДОВ НА ПРИМЕРЕ оао «НОМОС». 32
§5.ПРОТИВОРЕЧИВОСТЬ КРИТЕРИЕВ ОЦЕНКИ… 34
§6.АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ ВУСЛОВИЯХ РИСКА. 40
ЗАКЛЮЧЕНИЕ. 46
СПИСОК ИСПОЛЬЗУЕМОЙ ЛИТЕРАТУРЫ… 51
ВВЕДЕНИЕ
На сегодняшний деньв банковском секторе экономики сложилась ситуация когда банки обладают большимколичеством свободных ресурсов и не могут найти сфер для их размещения. Рыноккраткосрочных кредитов перенасыщен. Многие предприятия постепенно выходят изкризиса и уже самостоятельно могут обеспечивать себя необходимыми оборотнымисредствами. В данной ситуации перед банками стоит задача освоения другихнаправлений вложения привлеченных ресурсов. Вложение привлеченных средств вдолгосрочные кредиты и совместное участие в инвестиционных проектах способно нетолько принести прибыль банкам, но и в целом способствовать улучшениюэкономической ситуации в стране. В этой связи у банков появляться новаяпроблема – оценка эффективности инвестиционных проектов. Именно верная оценкаинвестиционного проекта, должна помочь банкам в выборе проектов, в которыебанки будут вкладывать свои ресурсы.
Среди задач настояшейработы можно выделить следующие:
Во-первых, определитьпринципы и задачи оценки инвестиционных проектов.
Во-вторых, рассмотретьметоды, которые применяются в данной области.
И, наконец, третьейзадачей данной работы является изучение проблем, возникающих в современныхусловиях при проведении оценки инвестиционного проекта и минимизация ихнегативного влияния.
§1.ХАРАКТЕРИСТИКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА И ЕГО ЖИЗНЕННОГО ЦИКЛА
Согласно ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российскойфедерации, осуществляемой в форме капитальныхвложений» инвестиции — денежные средства,ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права,имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или)иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезногоэффекта.
Инвестиционный проект (ИП) — обоснованиеэкономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальныхвложений, в том числе необходимая проектно-сметная документация, разработаннаяв соответствии с законодательством РФ и утвержденными в установленном порядкестандартами (нормами и правилами), а также описанием практических действий поосуществлению инвестиций (бизнес-план). Это официальная трактовка, котораяопределяет государственное понимание термина инвестиционный проект. Однаконекоторые экономисты придерживаются другого мнения.
Одни считают, что ИП – это замысел, требующийдля своей реализации инвестиций, т.е. вложений средств в реальные активы либоценные бумаги с целью получения прибыли и/или достижения любого другогожелаемого успеха. Другие считают, что ИП – это оформленная программаосуществления инвестиций.
Тем не менее, можно сказать, что все экономистысчитают общим для всех инвестиционных проектов временной лаг между моментомначала инвестиционного проекта и моментом начала его окупаемости. Срок жизниинвестиционного проекта определяется временем, в течение которого этотинвестиционный проект реализуется. В зарубежной практике оперируют, какправило, временным сроком не более десяти лет, так как, чем дольше действуетинвестиция, тем более ненадежным становится процесс прогнозирования.
Срок жизни инвестиционного проекта можнопредставить тремя фазами развития проекта: прединвестиционной, инвестиционной иэксплуатационной. Выделяют три вида прединвестиционных исследований:исследование возможностей, предпроектные исследования и оценку осуществимостипроекта.
Исследование возможностей включает:
· маркетинговое исследование (маркетинговоеисследование (возможности сбыта, конкурентная среда);
· исследование обеспеченностиматериально-сырьевыми ресурсами (обеспеченность, цена, потребность);
· кадровые исследования (обеспеченность,потребность).
Предпроектные исследования могут бытьследующими:
· выбор технологии производства ;
· разработка перспективной программы продаж иноменклатуры продукции;
· выработка ценовой политики;
· исследование места размещения с учетомтехнологических, климатических, социальных и иных факторов.
Оценка осуществимости проекта может выглядетьследующим образом:
· оценка объемов строительства;
· разработка конструкторской и технологическойдокументации;
· спецификация оборудования, выбор поставщиков иусловий поставки;
· разработка организации управления производствоми сбытом продукции;
· разработка графика работы предприятия;
· оценка необходимости обучения работников (еслиэто новое производство);
· выбор поставщиков и условий поставки сырья,материалов, энергоносителей;
· разработка условий оплаты труда;
· разработка условий и графика амортизацииоборудования;
· определение условий аренды помещений,оборудования;
· разработка графика осуществления проекта(строительства, монтажа, пуско-наладочных работ и функционирования проекта;
· коммерческая оценка проекта;
· переговоры с потенциальными участникамипроекта;
· юридическое оформление проекта (регистрация,оформление контрактов);
· эмиссия ценных бумаг.
Перечень и порядок проведения работ напрединвестиционной фазе проекта имеют ориентировочный характер и могут менятьсяв зависимости от цели проекта, его организации, экономического состояния фирмыи ее окружения.
Заключительным документом прединвестиционногоисследования является инвестиционный бизнес-план. Инвестиционный бизнес-плансодержит всю необходимую информацию о проекте. В тоже время для осуществленияпереговоров с потенциальными участниками проекта он может содержать только егофинансовую часть.
От степени проработанности инвестиционногопроекта зависти результат его реализации, как в техническом плане, так ифинансовом.
Вторая фаза инвестиционного цикла связана сформированием производственных активов долгосрочного характера. Особенностьюданной фазы является необратимый характер затрат, принимающих значительныйразмер. Затраты по формированию производственных активов долгосрочногохарактера (строительство, закупка оборудования, его монтаж, пуско-наладка)капитализируются, а расходы на обучение персонала, проведение рекламныхмероприятий относятся на себестоимость. Начало производства продукции означаетначало третьей фазы жизни инвестиционного проекта – эксплуатационной. Онахарактеризуется соответствующими издержками производства и поступлениями отреализации продукции, являющейся результатом осуществления ИП. Доход,получаемый при этом, обеспечивает окупаемость инвестиционного проекта.
Так как финансирование являетсяресурсоограничивающим фактором реализации инвестиционных проектов, их отборпроводится с соблюдением следующих правил:
· составляется исчерпывающий список вариантовинвестиций;
· обеспечивается сравнимость альтернативныхвариантов.
Привлекательность инвестиционных проектов,включенных в список вариантов инвестиций, оценивается по их эффективности ифинансовой состоятельности.
§2. ХАРАКТЕРИСТИКА ПОКАЗАТЕЛЕЙЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА2.1 Понятие и виды эффективностиинвестиционных проектов
В современнойэкономической литературе можно встретиться с различными определениями понятия«эффективность инвестиционного проекта». Некоторые специалисты трактуют его каксоотношение затрат и результатов, другие определяют эффективностьинвестиционного проекта, как категорию отражающую степень соответствияинвестиционного проекта целям и интересам его участников. Осуществление эффективных проектов увеличивает поступающий в распоряжение общества валовойвнутренний продукт, который затем делится между участвующими в проектесубъектами. Поступлениями и затратами этих субъектов определяются различныевиды эффективности инвестиционных проектов.
МетодическимиРекомендациями по оценке эффективности инвестиционных проектов выделеныследующие виды эффективности проектов: эффективность проекта в целом и эффективность участия в проекте. Эффективность проекта в целом оценивается сцелью определения потенциальной привлекательности проекта для возможных участникови поисков источников финансирования. Эффективность участия в проектеопределяется для проверки его финансовой реализуемости, а такжезаинтересованности в нем всех его участников.
Существуюттакже и другие варианты классификации видов эффективности инвестиционногопроекта. На наш взгляд, одной из самых интересных является классификация,предусматривающая деление эффективности проекта на коммерческую и бюджетную.Данная классификация основана на том, с позиций какого уровня оцениваетсяинвестиционный проект: макроэкономического (эффективность участия государства впроекте с точки зрения доходов и расходов бюджетов всех уровней) –осуществляется оценка бюджетной эффективности или микроэкономического (приучете последствий проекта для участника, реализующего проект) – проводится оценка коммерческой эффективности.
Коммерческуюэффективность ИП необходимо рассматривать с двух сторон: финансоваяэффективность ИП и экономическая эффективность ИП.
В качестве основныхпоказателей при экономической оценки эффективности проекта следует выделить:
— чистый доход;
— чистый дисконтированныйдоход;
— внутренняя нормадоходности;
— потребность вдополнительном финансировании (другие названия — ПФ, стоимость проекта, капиталриска);
— индексы доходностизатрат и инвестиций;
— срок окупаемости;
Расчет показателейкоммерческой эффективности ИП основывается на следующих принципах:
— используютсяпредусмотренные проектом (рыночные) текущие или прогнозные цены на продукты,услуги и материальные ресурсы;
— денежные потоки рассчитываютсяв тех же валютах, в которых проектом предусматриваются приобретение ресурсов иоплата продукции;
— заработная платавключается в состав операционных издержек в размерах, установленных проектом (сучетом отчислений);
— если проект предусматриваетодновременно и производство и потребление некоторой продукции (например,производство и потребление комплектующих изделий или оборудования), в расчетеучитываются только затраты на ее производство, но не расходы на ееприобретение;
— при расчете учитываютсяналоги, сборы, отчисления и т.п., предусмотренные законодательством, вчастности, возмещение НДС за используемые ресурсы, установленные закономналоговые льготы и пр.;
— если проектомпредусмотрено полное или частичное связывание денежных средств (депонирование,приобретение ценных бумаг и пр.), вложение соответствующих сумм учитывается (ввиде оттока) в денежных потоках от инвестиционной деятельности, а получение (ввиде притоков) — в денежных потоках от операционной деятельности;
— если проект предусматриваетодновременное осуществление нескольких видов операционной деятельности, врасчете учитываются затраты по каждому из них.
В качестве выходных формдля расчета коммерческой эффективности проекта рекомендуются таблицы:
- отчета о прибыляхи об убытках;
- прогнозный балансактивов и пассивов;
— денежных потоков срасчетом показателей эффективности.
Для построения отчета оприбылях и убытках следует привести сведения о налоговых выплатах по каждомувиду налогов.
В качестве основныхфинансовых потоков при расчете показателей коммерческой эффективности, да илюбого вида эффективности вообще следует выделить денежный поток отоперационной, от финансовой и от инвестиционной деятельности
Основным притокомреальных денег от операционной деятельности является выручка от реализациипродукции, определяемая по конечной (реализуемой на сторону) продукции, а такжепрочие и внереализационные доходы.
В денежный поток отинвестиционной деятельности входят:
притоки — доходы (завычетом налогов) от реализации имущества и нематериальных активов (в частности,при прекращении проекта), а также от возврата (в конце проекта) оборотныхактивов, уменьшение оборотного капитала на всех шагах расчетного периода;
оттоки — вложения восновные средства на всех шагах расчетного периода, ликвидационные затраты,вложения средств на депозит и в ценные бумаги других хозяйствующих субъектов, вувеличение оборотного капитала, компенсации (в конце проекта) оборотныхпассивов.
Бюджетная эффективностьоценивается по требованию органов государственного и/или региональногоуправления. В соответствии с этими требованиями может определяться бюджетнаяэффективность для бюджетов различных уровней или консолидированного бюджета.
Бюджетнаяэффективность учитывает социально-экономические последствия осуществления ИПдля общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затратыпроекта, так и «внешние»: затраты и результаты в смежных секторахэкономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты.
Сточки зрения бюджетной эффективности проект в первую очередь должен бытьнаправлен не на получение прибыли, а на достижение максимально возможногосоциально-экономического результата. На пример при анализе ИП с вязанного свозведением объекта социально-культурного значения (примером может служитьтеатр), первостепенное значение имеет тот социальный эффект, который будетдостигнут. Однако не следует забывать, что наиболее предпочтительным являетсятот ИП, на реализацию которого потребуется как можно меньше затрат, с учетомсоциального эффекта который необходимо достигнуть.
Показатели бюджетнойэффективности (с финансовой точки зрения) рассчитываются на основанииопределения потока бюджетных средств.
К притокам средств длярасчета бюджетной эффективности относятся:
— комиссионные платежиМинфину РФ за сопровождение иностранных кредитов (в доходах федеральногобюджета);
— дивиденды попринадлежащим региону или государству акциям и другим ценным бумагам,выпущенным в связи с реализацией ИП.
К оттокам бюджетныхсредств относятся:
— предоставлениебюджетных (в частности, государственных) ресурсов на условиях закрепления всобственности соответствующего органа управления (в частности, в федеральнойгосударственной собственности) части акций акционерного общества, создаваемогодля осуществления ИП;
— предоставлениебюджетных ресурсов в виде инвестиционного кредита;
— предоставлениебюджетных средств на безвозмездной основе (субсидирование);
— бюджетные дотации,связанные с проведением определенной ценовой политики и обеспечением соблюденияопределенных социальных приоритетов.
Отдельно рекомендуетсяучитывать:
— налоговые льготы,отражающиеся в уменьшении поступлений от налогов и сборов. В этом случаеоттоков также не возникает, но уменьшаются притоки;
— государственныегарантии займов и инвестиционных рисков. Оттоки при этом отсутствуют.Дополнительным притоком служит плата за гарантии. При оценке эффективностипроекта с учетом факторов неопределенности в отток включаются выплаты погарантиям при наступлении страховых случаев
При оценке бюджетнойэффективности проекта учитываются также изменения доходов и расходов бюджетныхсредств, обусловленные влиянием проекта на сторонние предприятия и население,если проект оказывает на них влияние, в том числе:
— прямое финансированиепредприятий, участвующих в реализации ИП;
— изменение налоговыхпоступлений от предприятий, деятельность которых улучшается или ухудшается врезультате реализации ИП;
— выплаты пособий лицам,остающимся без работы в связи с реализацией проекта (в том числе прииспользовании импортного оборудования и материалов вместо аналогичныхотечественных);
— выделение из бюджетасредств для переселения и трудоустройства граждан в случаях, предусмотренныхпроектом.
По проектам,предусматривающим создание новых рабочих мест в регионах с высоким уровнембезработицы, в притоке бюджетных средств учитывается экономия капиталовложенийиз федерального бюджета или бюджета субъекта Федерации на выплатусоответствующих пособий.
В качестве выходной формырекомендуется таблица денежного потока бюджета с определением показателейбюджетной эффективности. Основным показателем бюджетной эффективности являетсяЧДД бюджета (ЧДДб). При наличии бюджетных оттоков возможно определение ВНД и ИДбюджета. В случае предоставления государственных гарантий для анализа и отборанезависимых проектов при заданной суммарной величине гарантий наряду с ЧДДбсущественную роль может играть также индекс доходности гарантий (ИДГ) — отношение ЧДДб к величине гарантий (в случае необходимости — дисконтированной).
Основой для расчета показателейбюджетной эффективности являются суммы налоговых поступлений в бюджет и выплатдля бюджетов различных уровней, определяемые с добавлением подоходного налогана заработную плату.
На основе полученныхданных составляются денежные потоки для определения бюджетной эффективности ирассчитываются обобщающие показатели бюджетной эффективности проекта. Длякаждого уровня бюджета расчеты проводятся раздельно.
2.2 Задачи и принципы оценкиэффективности инвестиционного проектаКак и любой вид анализа, анализ эффективности инвестиционного проектаимеет определенные цели и задачи. Говоря о целях анализа эффективностисостоятельности, следует заметить, что основной целью анализа является принятиерешения о реализации инвестиционного проекта. Кроме того, может быть выделенатакая стратегическая цель анализа эффективности, как улучшение экономическогосостояния государства, которое выбирает для реализации наиболее эффективныепроекты
Что касается задач, которые должны быть решены в ходе анализаэффективности проекта, то их можно классифицировать в зависимости от субъектаанализа. Субъектами анализа эффективности проекта могут быть кредитныеорганизации и другие инвесторы, финансовые службы предприятия, реализующегопроект, а также другие субъекты, которые могут быть вовлечены в процессреализации проекта.
Итак, в ходе анализа эффективности инвестиционного проекта финансовойслужбой предприятия должны быть решены следующие задачи:
1. Проведениеагрегированного анализа проектных решений и создание необходимых условий дляпоиска инвесторов
2. Разработка схемыфинансирования проекта
3. Обеспечениемаксимизации прибыли от реализации инвестиционного проекта;
Еслидля реализации проекта требуются заемные средства, то анализ эффективностиинвестиционного проекта может быть проведен кредитными организациями и другимиинвесторами. В этом случае задачами анализа инвестиционного проекта будутявляться:
1. Анализ соответствия объемасредств, запрашиваемых предприятием, тому объему заемных средств, которыйреально необходим для обеспечения эффективности проекта;
2. Минимизация риска, связанного синвестированием средств в проект.
3. Выбор проекта, наиболееотвечающего интересам кредитора
Важным элементоманализа эффективности инвестиционного проекта являются те принципы, на которыхосновывается анализ. Данные принципы могут быть применены к любым проектам,независимо от их особенностей:
1. Принцип рассмотрения проекта на всехстадиях его экономического цикла. Данный принцип предполагает, что оценкаэффективности инвестиционного проекта начинается с момента проведенияпрединвестиционных исследований и заканчивается прекращением проекта;
2. Принцип моделирования денежныхпотоков, включающих все связанные с осуществлением проекта денежные поступленияи расходы за расчетный период с учетом возможности использования различныхвалют;
3. Принцип сопоставимости условийсравнения проектов предполагает, что анализируемые инвестиционные проектыявляются сопоставимыми в следующих аспектах: временном, денежном (имеется ввидувалюта проекта), аспекте масштаба и т.д;
4. Принцип учета фактора времениподразумевает, что при оценке эффективности инвестиционного проекта будетучитываться фактор времени, то есть динамичность параметров проекта, разрывы вовремени между производством и реализацией продукции, неравноценностьразновременных затрат и результатов и т.д;
5. Принцип учета только предстоящихзатрат и поступлений предполагает, что при оценке эффективности инвестиционногопроекта должны учитываться только предстоящие в ходе осуществления проектовзатраты и поступления;
6. Принцип учета наличия разныхучастников проекта. Этот принцип особенно важен при анализе эффективности, таккак для разных участников инвестиционного проекта различны ожидаемыерезультаты, различна оценка стоимости капитала, а, следовательно, и нормадисконта;
7. Принцип учета влияния инфляции ириска, а также другие принципы.
Всеперечисленные принципы одинаково важны при оценке эффективности состоятельностипроекта, однако наиболее важным, на наш взгляд, является принцип учета наличияразных участников проекта. Это связано с тем, что наиболее эффективным будеттот проект, который в большей степени будет отвечать интересам всех егоучастников.
§3. МЕТОДИКААНАЛИЗА ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА
Воснове процесса принятия управленческих решений инвестиционного характералежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежныхпоступлений. Общая логика анализа с использованием формализованных критериев впринципе достаточно очевидна — необходимо сравнивать величину требуемыхинвестиций с прогнозируемыми доходами. Поскольку сравниваемые показателиотносятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь является ихсопоставимость. Относиться к ней можно по-разному в зависимости от существующихобъективных и субъективных условий: темпа инфляции, размера инвестиций игенерируемых поступлений, горизонта прогнозирования, уровня квалификациианалитика и т.п.
Ккритическим моментам в процессе оценки единичного проекта или составлениябюджета капиталовложений относятся: а) прогнозирование объемов реализации сучетом возможного спроса на продукцию (поскольку большинство проектов связанос дополнительным выпуском продукции); б) оценка притока денежных средств погодам; в) оценка доступности требуемых источников финансирования; г) оценкаприемлемого значения цены капитала, используемого в том числе и в качествекоэффициента дисконтирования.
Анализвозможной емкости рынка сбыта продукции, т.е. прогнозирование объемареализации, наиболее существен, поскольку его недооценка может привести кпотере определенной доли рынка сбыта, а его переоценка — к неэффективномуиспользованию введенных по проекту производственных мощностей, т.е. к неэффективностисделанных капиталовложений.
Чтокасается оценки притока денежных средств по годам, то основная проблемавозникает в отношении последних лет реализации проекта, поскольку, чем дальшегоризонт планирования, т.е. чем более протяжен во времени проект, тем болеенеопределенными и рискованными рассматриваются притоки денежных средствотдаленных лет. Поэтому могут выполняться несколько расчетов, в которых вотношении значений поступлений последних лет реализации проекта могут вводитьсяпонижающие коэффициенты либо эти поступления ввиду существеннойнеопределенности могут вообще исключаться из анализа.
Какправило, компании имеют множество доступных к реализации проектов, и основнымограничителем является возможность их финансирования. Источники средств существенноварьируют по степени их доступности -наиболее доступны собственные средства,т.е. прибыль, далее по степени увеличения срока мобилизации следуют банковскиекредиты, займы, новая эмиссия. Как уже отмечалось выше, эти источникиразличаются не только продолжительностью срока их вовлечения в инвестиционныйпроцесс, но и ценой капитала, величина которой также зависит от многихфакторов. Кроме того, цена капитала, привлекаемого для финансирования проекта,в ходе его реализации может меняться (как правило, в сторону увеличения) в силуразных обстоятельств. Это означает, что проект, принимаемый при одних условиях,может стать невыгодным при других. Различные проекты не одинаково реагируют наувеличение цены капитала. Так, проект, в котором основная часть притока денежныхсредств падает на первые годы его реализации, т.е. возмещение сделанныхинвестиций осуществляется более интенсивно, в меньшей степени чувствителен кудорожанию цены за пользование источником средств.
. Сформальной точки зрения любой инвестиционный проект зависит от рядапараметров, которые в процессе анализа подлежат оценке и нередко задаются ввиде дискретного распределения, что позволяет проводить этот анализ в режимеимитационного моделирования. В наиболее общем виде инвестиционный проект Рпредставляет собой следующую модель:
Р ={/С,-, CFk, n, r}, (3.1)
где/С, — инвестиция в/-М году,/=1,2… т (чаще всего считается, что т=1);
CFk- приток(отток) денежных средств в /с-м году, /с=1,2… п;
п — продолжительность проекта;
г -коэффициент дисконтирования.
Инвестиционныепроекты, анализируемые в процессе составления бюджета капиталовложений, имеютопределенную логику.
• С каждым инвестиционным проектом принято связывать денежный поток, элементыкоторого представляют собой либо чистые оттоки, либо чистые притоки денежныхсредств; в данном случае под чистым оттоком денежных средств в k-м году понимается превышениетекущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями(соответственно, при обратном соотношении имеет место чистый приток); иногда ванализе используется не денежный поток, а последовательность прогнозныхзначений чистой годовой прибыли, генерируемой проектом.
• Чаще всего анализ ведется по годам, хотя это ограничение не являетсябезусловным или обязательным; иными словами, анализ можно проводить по равнымбазовым периодам любой продолжительности (месяц, квартал, год, пятилетка идр.), необходимо лишь помнить об увязке величин элементов денежного потока,процентной ставки и длины этого периода.
• Предполагается что весь объем инвестиций делается в конце года, предшествующегопервому году генерируемого проектом притока денежных средств, хотя в принципеинвестиции могут делаться в течение ряда последующих лет.
• Приток (отток) денежных средств имеет место в конце очередного года (подобнаялогика вполне понятна и оправданна, поскольку, например, именно так считаетсяприбыль — нарастающим итогом на конец отчетного периода).
• Коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощьюметодов, основанных на дисконтированных оценках, должен соответствовать длинепериода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годоваяставка берется только в том случае, если длина периода — год).
Необходимоособо подчеркнуть, что применение методов оценки и анализа проектовпредполагает множественность используемых прогнозных оценок и расчетов.Множественность определяется как возможностью применения ряда критериев, так ибезусловной целесообразностью варьирования основными параметрами. Этодостигается использованием имитационных моделей в среде электронных таблиц.
Критерии,используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно подразделить на двегруппы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр: а)основанные на дисконтированных оценках; б) основанные на учетных оценках. Кпервой группе относятся критерии: чистый приведенный эффект (Net Present Value, NPV);индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index,PI); внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return, IRR);модифицированная внутренняя норма прибыли (Modified Internal Rate of Return, MIRR);дисконтированный срок окупаемости инвестиции (Discounted Payback Period, DPP).Ко второй группе относятся критерии: срок окупаемости инвестиции (Payback Period, PP);коэффициент эффективности инвестиции (Accounting Rate of Return, ARR).Рассмотрим ключевые идеи, лежащие в основе методов оценки инвестиционныхпроектов, использующих данные критерии.
3.1. Метод расчета чистого приведенного эффектаВоснове данного метода заложено следование основной целевой установке,определяемой собственниками компании — повышение ценности фирмы,количественной оценкой которой служит ее рыночная стоимость. Тем не менеепринятие решений по инвестиционным проектам чаще всего инициируется иосуществляется не собственниками компании, а ее управленческим персоналом.Поэтому здесь молчаливо предполагается, что цели собственников и высшегоуправленческого персонала конгруэнтны, т.е. негативные последствия возможногоагентского конфликта не учитываются.
Этотметод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (1C) с общей суммойдисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течениепрогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен вовремени, он дисконтируется с помощью коэффициента г, устанавливаемогоаналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата,который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.
Допустим,делается прогноз, что инвестиция (1C) будет генерировать в течение п летгодовые доходы в размере Р1, Р2, …, Рn- Общая накопленная величина дисконтированных доходов (Present Value, PV) ичистый приведенный эффект (Net PresentValue, NPV) соответственно рассчитываются по формулам:
PV=å Pk /(1+r)^k (3.2)
NPV =å Pk /(1+r)^k-IC (3.3)
Очевидно,что если: NPV > О, то проект следует
принять;NPV < 0, то проект следуетотвергнуть;
NPV = О, то проектни прибыльный, ни убыточный.
Имеяв виду упомянутую выше основную целевую установку, на достижение которойнаправлена деятельность любой компании, можно дать экономическую интерпретациютрактовки критерия NPV с позиции еевладельцев, которая по сути и определяет логику критерия NPV:
• если NPV < 0, то в случае принятия проектаценность компании уменьшится, т.е. владельцы компании понесут убыток;
• если NPV = 0, то в случае принятия проектаценность компании не изменится, т.е. благосостояние ее владельцев останется напрежнем уровне;
• если NPV > 0, то в случае принятия проектаценность компании, а следовательно, и благосостояние ее владельцев увеличатся.
Следуетособо прокомментировать ситуацию, когда NPV = 0. В этом случае действительно благосостояниевладельцев компании не меняется, однако, как уже отмечалось выше,инвестиционные проекты нередко принимаются управленческим персоналом самостоятельно,при этом менеджеры могут руководствоваться и своими предпочтениями. Проект с NPV = 0 имеет все же дополнительныйаргумент в свою пользу — в случае реализации проекта благосостояние владельцевкомпании не изменится, но в то же время объемы производства возрастут, т.е.компания увеличится в масштабах. Поскольку нередко увеличение размеровкомпании рассматривается как положительная тенденция (например, с позициименеджеров аргументация такова: в крупной компании более престижно работать,кроме того, и жалованье нередко выше), проект все же принимается.
Припрогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все видыпоступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которыемогут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периодареализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационнойстоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должныбыть учтены как доходы соответствующих периодов.
Еслипроект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестированиефинансовых ресурсов в течение т лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:
NPV= å Pk /(1+r)^k- å ICj /(1+i)^j
(3.4)
где i — прогнозируемый средний уровеньинфляции.
Расчетс помощью приведенных формул вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобстваприменения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках,разработаны специальные финансовые таблицы, в которых табулированы значениясложных процентов, дисконтирующих множителей, дисконтированного значенияденежной единицы и т. п. в зависимости от временного интервала и значениякоэффициента дисконтирования.
Прирасчете NPV, как правило, используется постояннаяставка дисконтирования, однако при некоторых обстоятельствах, например,ожидается изменение уровня учетных ставок, могут использоватьсяиндивидуализированные по годам коэффициенты дисконтирования. Если в ходеимитационных расчетов приходится применять различные коэффициентыдисконтирования, то, во-первых, формула (3.3) неприменима и, во-вторых,проект, приемлемый при постоянной дисконтной ставке, может стать неприемлемым.
Необходимоотметить, что показатель NPVотражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала коммерческойорганизации в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивенв пространственно-временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это оченьважное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющееиспользовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционногопортфеля.
3.2. Метод расчета индекса рентабельности инвестицииЭтотметод является по сути следствием предыдущего. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле
Pi=å Pk /(1+r)^k: IC.
(3.5)
Очевидно,что если: PI > 1, то проект следует принять,
PI < 1, топроект следует отвергнуть,
PI = 1, то проектне является ни прибыльным, ни убыточным.
Вотличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности являетсяотносительным показателем: он характеризует уровень доходов на единицу затрат,т.е. эффективность вложений — чем больше значение этого показателя, тем вышеотдача каждого рубля, инвестированного в данный проект. Благодаря этомукритерий PI очень удобен при выборе одногопроекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV (в частности, если два проекта имеютодинаковые значения NPV, но разныеобъемы требуемых инвестиций, то очевидно, что выгоднее тот из них, которыйобеспечивает большую эффективность вложений), либо при комплектовании портфеляинвестиций с целью максимизации суммарного значения NPV.
3.3. Метод расчета внутренней нормы прибыли инвестицииПодвнутренней нормой прибыли инвестиции (IRR-синонимы: внутренняя доходность, внутренняя окупаемость) понимаютзначение коэффициента дисконтирования л, при котором NPV проекта равен нулю:
IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0.
Инымисловами, если обозначить IC = CF0, то IRR находится из уравнения:
å CFk /(1+IRR)^k=0
(3.6)
Смыслрасчета внутренней нормы прибыли при анализе эффективности планируемыхинвестиций, как правило, заключается в следующем: IRR показывает ожидаемую доходность проекта, и,следовательно, максимально допустимый относительный уровень расходов, которыемогут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностьюфинансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение 1RR показывает верхнюю границудопустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проектубыточным.
Напрактике любая коммерческая организация финансирует свою деятельность, в томчисле и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы запользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсамиона уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., иными словами,несет некоторые обоснованные расходы на поддержание экономического потенциала.Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов в отношениидолгосрочных источников средств, как обсуждалось выше, называетсясредневзвешенной ценой капитала (WACC).Этот показатель отражает сложившийся в коммерческой организации минимумвозврата на вложенный в ее деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитываетсяпо формуле средней арифметической взвешенной.
Такимобразом, экономический смысл критерия IRR заключается в следующем: коммерческая организация может принимать любыерешения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не нижетекущего значения показателя «цена капитала» СС, под последнимпонимается либо WACC, еслиисточник средств точно не идентифицирован, либо цена целевого источника, еслитаковой имеется. Именно с показателем СС сравнивается критерий IRR, рассчитанный для конкретногопроекта, при этом связь между ними такова.
Данноеутверждение верно лишь для «классического» проекта в том смысле, вкаком он был определен ранее в данном разделе. Ниже будут приведены примерыпроектов, для которых суждения о соотношении цены источника и IRR имеют другую интерпретацию.
Если:IRR > СС, то проект следует принять; IRR < СС, то проект следуетотвергнуть; IRR = СС, то проект не является ниприбыльным, ни убыточным.
Независимоот того, с чем сравнивается IRR,очевидно одно: проект принимается, если его IRR больше некоторой пороговой величины; поэтому припрочих равных условиях, как правило, большее значение IRR считается предпочтительным.
Практическоеприменение данного метода осложнено, если в распоряжении аналитика нетспециализированного финансового калькулятора. В этом случае применяется методпоследовательных итераций с использованием табулированных значений дисконтирующихмножителей. Для этого с помощью таблиц выбираются два значения коэффициентадисконтирования r-f < г2 таким образом, чтобы винтервале (r-i, г2) функция NPV = f(r) меняла свое значение с "+" на "-" или с"-" на "+". Далее применяют формулу
IRR=r1+f(r1)/(f(r1)-f(r2))*(r2-r1)
(3.8)
где r1 — значение табулированногокоэффициента дисконтирования, при котором f(r1) > 0 (f(r1) < 0);
г2 — значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f(r1) < 0 (f(r1) > 0).
Точностьвычислений обратно пропорциональна длине интервала (r1, r2), анаилучшая аппроксимация с использованием табулированных значений достигаетсяв случае, когда длина интервала минимальна (равна 1%), т.е. r1 и r2 — ближайшие друг к другу значения коэффициентадисконтирования, удовлетворяющие условиям (в случае изменения знака функции у= f(r) с "+" на "-"):
R1 — значениетабулированного коэффициента дисконтирования, минимизирующее положительноезначение показателя NPV, т.е. f(rj) = min {f(r) > 0};
г2 — значение табулированного коэффициента дисконтирования, максимизирующееотрицательное значение показателя NPV, т.е. f(r2) = max (f(r) < 0}.
Путемвзаимной замены коэффициентов r1 и r2 аналогичные условия выписываютсядля ситуации, когда функция меняет знак с "-" на "+".
Пример
Требуетсярассчитать значение показателя IRRдля проекта, рассчитанного на три года, требующего инвестиций в размере 10 млнруб. и имеющего предполагаемые денежные поступления в размере 3 млн руб., 4млн руб., 7 млн руб.
Возьмемдва произвольных значения коэффициента дисконтирования: r = 10%, r = 20%. Соответствующие расчеты с использованиемтабулированных значений приведены в табл. 3.1. Тогда значение IRR будет равно:
IRR= 16,6%.
Можноуточнить полученное значение. Допустим, что путем нескольких итераций мыопределили ближайшие целые значения коэффициента дисконтирования, при которых NPV меняет знак:
при r=16% NPV=+0,05; при r=17% WPV=-0,14. Тогда уточненное значение /RR будет равно: 0,05
IRR= 16,26%.
Истинноезначение показателя IRR равно 16,23%,т.е. метод последовательных итераций обеспечивает весьма высокую точность(отметим, что с практической точки зрения такая точность является излишней).Свод всех вычислений приведен в табл. 4.1.
Таблица3.1 Исходные данные для расчета показателя IRR
Год Поток Расчет 1 Расчет 2 Расчет 3 Расчет 4 г=10% PV г=20% PV /•=16% PV г=17% PV 0-й -10 1,000 -10,00 1,000 -10,00 1,000 -10,00 1,000 -10,00 1-й 3 0,909 2,73 0,833 2,50 0,862 2,59 0,855 2,57 2-й 4 0,826 3,30 0,694 2,78 0,743 2,97 0,731 2,92 3-й 7 0,751 5,26 0,579 4,05 0,641 4,49 0,624 4,37 /> /> /> 1,29 /> -0,67 /> 0,05 /> -0,14Рассмотреннаяметодика приложима лишь к акционерным обществам. В организациях, не являющихсяакционерными, некоторым аналогом показателя WACC является уровень издержек производства и обращения(дебетовый оборот счета 46 «Реализация») в процентах к общей суммеавансированного капитала (итог баланса-нетто).
3.4. Метод определения срока окупаемости инвестицийЭтотметод, являющийся одним из самых простых и широко распространенных в мировойучетно-аналитичес-кой практике, не предполагает временной упорядоченностиденежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит отравномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доходраспределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делениемединовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. Приполучении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшегоцелого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитываетсяпрямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашенакумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:
РР = min n, при котором åPk > IC
(3.9)
Нередкопоказатель РР рассчитывается более точно, т.е. рассматривается и дробная частьгода; при этом делается молчаливое предположение, что денежные потокираспределены равномерно в течение каждого года. Так, для проекта с денежнымпотоком (млн руб.): -100 40 40 40 30 20 значение показателя РР равно 3 годам,если расчет ведется с точностью до целого года, или 2,5 года в случае точногорасчета.
Некоторыеспециалисты при расчете показателя РР все же рекомендуют учитывать временнойаспект. В этом случае в расчет принимаются денежные потоки, дисконтированные попоказателю WACC, а соответствующая формула длярасчета дисконтированного срока окупаемости, DPP, имеет вид:
DPP — min n, при котором å Pk/(1+r)^k
(3.10)
Дляудобства расчетов можно пользоваться дисконтирующим множителем FM2(r%,n). Очевидно, чтов случае дисконтирования срок окупаемости увеличивается, т.е. всегда DPP > PP. Иными словами, проект, приемлемый по критерию РР, можетоказаться неприемлемым по критерию DPP. Рассмотрим пример.
Преждевсего необходимо отметить, что в оценке инвестиционных проектов критерии РР и DPP могут использоваться двояко: а)проект принимается, если окупаемость имеет место; б) проект принимается тольков том случае, если срок окупаемости не превышает установленного в компаниинекоторого лимита.
Пример
Компаниярассматривает целесообразность принятия проекта с денежным потоком,приведенным во второй графе табл. 4.2. Цена капитала компании 14%. Как правило,проекты со сроком погашения, превышающим 4 года, не принимаются. Сделатьанализ с помощью критериев обыкновенного и дисконтированного сроковокупаемости.
Таблица3.2 Оценка приемлемости проекта по критериям РР и DPP
Год Денеж- Дисконти- Дисконти- Кумулятивное /> ный рующий рованный возмещение /> поток множитель денежный инвестиции для /> (млн при поток потока (млн руб.) /> руб.) 1*14% (млн руб.) исход- дисконти- /> /> /> /> ного рованного 0-й -130 1,000 -130,0 -130 -130,0 1-й 30 0,877 26,3 -100 -103,7 2-й 40 0,769 30,8 -60 -72,9 3-й 50 0,675 33,8 -10 -39,1 4-й 50 0,592 29,6 40 -9,5 5-й 20 0,519 10,4 60 0,9Изприведенных в таблице расчетов видно, что РР = 4 годам (при точном расчете РР =3,25 года), a DPP = 5 годам (при точном расчете DPP = 4,9 года). Таким образом, еслирешение принимается на основе обыкновенного срока окупаемости, то проектприемлем, если используется критерий дисконтированного срока окупаемости, топроект скорее всего будет отвергнут.
Показательсрока окупаемости инвестиции очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряднедостатков, которые необходимо учитывать в анализе.
Во-первых,он не учитывает влияние доходов последних периодов. В качестве примерарассмотрим два проекта с одинаковыми капитальными затратами (10 млн руб.), норазличными прогнозируемыми годовыми доходами: по проекту А — 4,2 млн руб. втечение трех лет; по проекту В — 3,8 млн руб. в течение десяти лет. Оба этипроекта в течение первых трех лет обеспечивают окупаемость капитальныхвложений, поэтому с позиции данного критерия они равноправны. Однако очевидно,что проект В гораздо более выгоден.
Во-вторых,поскольку этот метод основан на недисконтированных оценках, он не делаетразличия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, норазличным распределением ее по годам. Так, с позиции этого критерия проект А сгодовыми доходами 40, 60, 20 млн руб. и проект В с годовыми доходами 20, 40,60 млн руб. равноправны, хотя очевидно, что первый проект более предпочтителен,поскольку обеспечивает большую сумму доходов в первые два года; этидополнительные средства могут быть пущены в оборот и в свою очередь принесутновые доходы.
В-третьих,данный метод не обладает свойством аддитивности. Рассмотрим следующий пример(табл. 3.3).
Таблица4.3 Динамика денежных потоков
Год Денежные потоки по проектам /> А В С А и С В и С 0-й -10 -10 -10 -20 -20 1-й 10 10 2-й 20 20 3-й 5 15 15 20 30 Период 2 1 3 2 3 окупаемостиДопустим,что проекты А и В являются взаимоисключающими, а проект С — независимым. Этоозначает, что если у коммерческой организации есть финансовые возможности, тоона может выбрать не только какой-то один из представленных проектов, но и ихкомбинации, т.е. проекты А и С или проекты В и С. Если рассматривать каждыйпроект отдельно с применением показателя «период окупаемости», можносделать вывод, что предпочтительным является проект В. Однако еслирассматривать комбинации проектов, то следует предпочесть комбинацию из«худших» проектов А и С.
Существуетряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срокаокупаемости затрат, является целесообразным. В частности, это ситуация, когдаруководство коммерческой организации в большей степени озабочено решениемпроблемы ликвидности, а не прибыльности проекта — главное, чтобы инвестицииокупились, и как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестициисопряжены с высокой степенью риска, поэтому чем короче срок окупаемости, темменее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей иливидов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрыхтехнологических изменений. Таким образом, в отличие от критериев NPV, IRR и Р/ критерий РР позволяет получить оценки, хотя игрубые, о ликвидности и рисковости проекта. Понятие ликвидности проекта здесьусловно: считается, что из двух проектов более ликвиден тот, у которого меньшесрок окупаемости. Что касается сравнительной оценки рисковости проектов спомощью критерия РР, то логика рассуждений такова: денежные поступленияудаленных от начала реализации проекта лет трудно прогнозируемы, т.е. болеерисковы по сравнению с поступлениями первых лет; поэтому из двух проектовменее рисков тот, у которого меньше срок окупаемости.
3.5. Метод расчета коэффициентаэффективности инвестицииЭтотметод имеет две характерные черты: во-первых, он не предполагаетдисконтирования показателей дохода; во-вторых, доход характеризуетсяпоказателем чистой прибыли PN(прибыль за минусом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост,что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике:коэффициент эффективности инвестиции, называемый также учетной нормой прибыли(ARR), рассчитывается делениемсреднегодовой прибыли PN насреднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняявеличина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений надва, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проектавсе капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной илиликвидационной стоимости (RV),то ее оценка должна быть учтена в расчетах. Иными словами, существуют различныеалгоритмы исчисления показателя ARR,достаточно распространенным является следующий:
ARR =PN/1/2*(IC+RV)
(3.11)
Данныйпоказатель чаще всего сравнивается с коэффициентом рентабельностиавансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыликоммерческой организации на общую сумму средств, авансированных в еедеятельность (итог среднего баланса-нетто). В принципе возможно и установлениеспециального порогового значения, с которым будет сравниваться ARR, или даже их системы, дифференцированнойпо видам проектов, степени риска, центрам ответственности и др.
Метод, основанный накоэффициенте эффективности инвестиции, также имеет ряд существенных недостатков,обусловленных в основном тем, что он не учитывает временной компоненты денежныхпотоков. В частности, метод не делает различия между проектами с одинаковойсуммой среднегодовой прибыли, но варьирующей суммой прибыли по годам, а такжемежду проектами, имеющими одинаковую среднегодовую прибыль, но генерируемую втечение различного количества лет, и т.п.
§4.ОСОБЕННОСТИ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ОПИСАННЫХМЕТОДОВ НА ПРИМЕРЕ оао «НОМОС»
Коммерческаяорганизация рассматривает целесообразность приобретения новой технологическойлинии. Стоимость линии составляет 10 млн долл.; срок эксплуатации — 5 лет;износ на оборудование начисляется по методу прямолинейной амортизации, т.е.20% годовых; ликвидационная стоимость оборудования будет достаточна дляпокрытия расходов, связанных с демонтажем линии. Выручка от реализации продукциипрогнозируется по годам в следующих объемах (тыс. долл.): 6800, 7400, 8200,8000, 6000. Текущие расходы по годам оцениваются следующим образом: 3400 тыс.долл. в первый год эксплуатации линии с последующим ежегодным ростом их на 3%.Ставка налога на прибыль составляет 30%. Сложившееся финансово-хозяйственноеположение коммерческой организации таково, что коэффициент рентабельностиавансированного капитала составлял 21-22%; цена авансированного капитала (WACC) — 19%. В соответствии сосложившейся практикой принятия решений в области инвестиционной политикируководство организации не считает целесообразным участвовать в проектах сосроком окупаемости более четырех лет. Целесообразен ли данный проект к реализации?
Оценка выполняется в триэтапа: 1) расчет исходных показателей по годам; 2) расчет аналитическихкоэффициентов; 3) анализ коэффициентов.
Этап 1. Расчет исходныхпоказателей по годам
/> Годы 1-й 2-й 3-й 4-й 5-йОбъем реализации Текущие расходы Износ Налогооблагаемая прибыль Налог на прибыль
Чистая прибыль Чистые денежные поступления
6800 3400 2000 7400 3502 2000 8200 3607 2000 8000 3715 2000 5000 3827 2000 1400 420 1898 569 2593 778 2285 686 173 52 980 2980 1329 3329 1815 3815 1599 3599121
2121
Этап 2. Расчетаналитических коэффициентов
а) расчет чистого приведенного эффекта по формуле (3.3), r = 19%:
NPV = — 10000 +2980-0,8403 + 3329-0,7062 +
3815-0,5934+ 3599-0,4987 + 2121-0,4191 =
=-198 тыс… долл.;
б) расчет индекса рентабельности инвестиции по формуле (3.5):
PI = 0,98;
в) расчет внутренней нормы прибыли данного проекта по формуле (3.7):
IRR = 18,1%;
г) расчет срока окупаемости проекта по формуле (3.9): срок окупаемости 3 года,поскольку кумулятивная сумма чистых денежных поступлений за этот период (10124тыс. долл.) превышает объем капитальных вложений.
д) расчет коэффициента эффективности проекта по формуле (3.11):
среднегодоваячистая прибыль равна 1168,8 тыс.
долл.,
среднегодовойобъем капитальных вложений составил 5000 тыс. долл.,
коэффициентэффективности равен 23,3%.
Этап3, Анализ коэффициентов
Приведенные расчеты показывают, что взависимости от того, какой критерий эффективности выбран за основу в даннойкоммерческой организации, могут быть сделаны диаметрально противоположныевыводы. Действительно, согласно критериям NPV, PI и /RR проект нужно отвергнуть; согласнодвум другим критериям (срок окупаемости и коэффициент эффективности) — принять. В данном случае можно ориентироваться на какой-то один или несколькокритериев, наиболее важных по мнению руководства коммерческой организации,либо принять во внимание дополнительные объективные и субъективные факторы.
§5.ПРОТИВОРЕЧИВОСТЬКРИТЕРИЕВ ОЦЕНКИ
Приведенный выше пример показывает,что даже в отношении единичного проекта решение о его принятии не всегдаочевидно, поскольку выбор нужного критерия может при определенных условияхпомочь «обосновать» то или иное решение. Очевидно, что ситуациярезко усложнится, если приходится оценивать несколько проектов, причемнаходящихся в различных отношениях взаимозависимости. В примере показано, чтопротиворечия возникли между критериями различных групп — основанных надисконтированных и не дисконтированных оценках, однако даже на интуитивномуровне можно предположить, что такие расхождения могут возникнуть и внутригруппы однородных критериев.
Действительно, что касается критериевРР и ARR, то они являются абсолютнонезависимыми друг от друга, и поскольку в компании могут устанавливатьсяразличные пороговые значения для данных критериев, возможность возникновенияпротиворечия между ними совершенно не исключена. Например, если бы в предыдущемпримере рентабельность авансированного капитала в последние годы в компаниисоставляла не менее 25%, то проект был бы отвергнут и по критерию ARR,
Взаимосвязи между критериями,основанными на дисконтированных оценках, несколько более сложны. В частности,существенную роль играет то обстоятельство, идет ли речь о единичном проектеили инвестиционном портфеле, в котором могут быть как независимые, так ивзаимоисключающие проекты. Единичный проект является частным случаем портфелянезависимых проектов. В этом случае критерии NPV, PI и IRR дают одинаковые рекомендации поповоду принятия или игнорирования проекта. Иными словами, проект, приемлемый поодному из этих критериев, будет приемлем и по другим. Причина такого«единодушия» состоит в том, что между показателями NPV, PI, IRR, CC имеются очевидные взаимосвязи:
если NPV > 0, то одновременно IRR > СС и PI > 1; если NPV < 0, тоодновременно IRR < СС и PI < 1; если NPV =0, то одновременно IRR = СС и Р/ = 1.
Однако независимыми проектами неисчерпывается все многообразие доступных вариантов инвестирования средств.Весьма обыденной является ситуация, когда менеджеру необходимо сделать выбор изнескольких возможных для реализации инвестиционных проектов. Причины могут бытьразными, в том числе и ограниченность доступных финансовых ресурсов,означающая, что некоторые из приемлемых в принципе проектов придется отвергнутьили, по крайней мере, отложить на будущее. Возможна и такая ситуация, когдавеличина источников средств и их доступность заранее точно не определены илименяются с течением времени. В этом случае требуется по крайней мереранжировать проекты по степени приоритетности независимо от того, являютсяони независимыми или взаимоисключающими. Оказывается, что во всех приведенныхситуациях сделать однозначный вывод не всегда возможно. Каким же критерием приэтом следует пользоваться? Для иллюстрации рассмотрим простой пример.
Пример
В табл. 5.1 приведены исходные данныеи аналитические коэффициенты по нескольким альтернативным проектам. Требуетсяоценить целесообразность выбора одного из них, если финансирование выбранногопроекта может быть осуществлено за счет ссуды банка под 12% годовых (дляпростоты расходами по выплате процентов можно пренебречь).
Таблица 5.1
Динамика денежных потоков (ты с. долл.)
Год Денежные потоки /> проект 1 проект 2 проект 3 проект 4 0-й -1200 -1200 -1200 -1200 1-й 100 300 300 2-й 100 300 450 900 3-й 250 500 500 500 4-й 1200 600 600 250 5-й 1300 1300 700 100 NPV 557,9 603,3* 561,0 356,8 PI 1,46 1,50* 1,47 1,30 IRR 22,7% 25,0% 27,1%* 25,3% РР 4 года 4 года 3 года 2 года* ARR 55,0%* 53,3% 45,0% 28,3% Примечания: 1) звездочкой отмечено лучшее значение данного показателя; 2) при расчете показателя ARR средне- годовой доход уменьшен на величину амортизации.Результаты выполненных расчетовподтверждают сделанный ранее вывод о том, что возможна различнаяупорядоченность проектов по приоритетности выбора в зависимости отиспользуемого критерия. Для принятия окончательного решения необходимыдополнительные формальные или неформальные критерии.
Некоторые аргументы в пользу того илииного критерия приводились выше. Прежде всего необходимо еще раз подчеркнуть,методы, основанные на дисконтированных оценках, с теоретической точки зрения,являются более обоснованными, поскольку учитывают временную компонентуденежных потоков. Вместе с тем они относительно более трудоемки в вычислительномплане.
Таким образом, основной вывод состоитв том, что из всех рассмотренных критериев наиболее приемлемыми для принятиярешений инвестиционного характера являются критерии NPV, IRR и PI. Несмотря на отмеченную взаимосвязьмежду этими показателями, при оценке альтернативных инвестиционных проектовпроблема выбора критерия все же остается. Основная причина кроется в том, что NPV — абсолютный показатель, a PI и IRR — относительные.
Пример
Рассмотрим два альтернативных проектаА и В с исходными данными, приведенными в табл. 5.2.
Таблица 5.2 Анализ альтернативныхпроектов
Проект Исходные Годовой NPV из IRR,% PI /> инвести- доход в расчета /> /> /> ции течение 13% /> /> /> (тыс. руб.) четырех (тыс. руб.) /> /> /> /> лет /> /> /> /> /> (тыс. руб.) /> /> /> А -700000 +250000 +43618 16,0 1,06 В -100000 +40000 +18979 21,9 1,19 А- В -600000 +210000 +24639 15,0 1,04Если проекты А и В рассматриваются изолированно,то каждый из них должен быть одобрен, поскольку они удовлетворяют всемкритериям. Однако если проекты являются альтернативными, то выбор не очевиден,так как проект А имеет выше значение NPV, зато проект В предпочтительнее по показателям /RR и PI.
При принятии решения можноруководствоваться следующими соображениями:
а) рекомендуетсявыбирать вариант с большим NPV,поскольку этот показатель характеризует возможный прирост экономическогопотенциала коммерческой организации (наращивание экономической мощи компанииявляется одной из наиболее приоритетных целевых установок);
б) возможнотакже сделать расчет коэффициента /RR для приростных показателей капитальных вложений и доходов (последняястрока таблицы); при этом если /RR> СС, то приростные затраты оправданны, и целесообразно принять проект сбольшими капитальными вложениями.
Исследования, проведенные крупнейшимиспециалистами в области финансового менеджмента, показали, что в случаепротиворечия более предпочтительно использование критерия NPV. Основных аргументов в пользу этогокритерия два:
• Л/РУдаетвероятностную оценку прироста стоимости коммерческой организации в случаепринятия проекта; критерий в полной мере отвечает основной цели деятельностиуправленческого персонала, которой, как отмечалось ранее, является наращиваниеэкономического потенциала компании, точнее рыночной оценки капиталасобственников;
• NPV обладает свойством аддитивности, чтопозволяет складывать значения показателя NPV по различным проектам и использовать агрегированнуювеличину для оптимизации инвестиционного портфеля.
Рекомендация о предпочтительностикритерия NPV высказывается в основном учеными,которые, формируя такое мнение, исходят из основной целевой установки,стоящей перед любой компанией — максимизация благосостояния ее владельцев. Темне менее на практике данная рекомендация не является доминирующей. Так,согласно данным Бригхема и Гапенски менеджеры американских компанийпредпочитают критерий IRRкритерию NPV в соотношении 3:1. Высказывается ипредположение, объясняющее эту ситуацию, — решения в области инвестиций легчепринимать, основываясь на относительных, а не на абсолютных оценках.
Более того, и с позиции теории нельзякатегорично утверждать, что критерий NPV всегда является абсолютно лучшим. В следующем параграфе будут рассмотреныситуации и дана интерпретация некоторых примечательных особенностей критерия IRR.
§6.АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ В УСЛОВИЯХ РИСКА
Анализв условиях риска основывается на похожих идеях. Поскольку основнымихарактеристиками инвестиционного проекта являются элементы денежного потока икоэффициент дисконтирования, учет риска осуществляется поправкой одного из этихпараметров. Рассмотрим несколько наиболее распространенных подходов.
Имитационнаямодель учета риска
Первыйподход связан с корректировкой денежного потока и последующим расчетом NPV для всех вариантов (имитационноемоделирование, или анализ чувствительности). Методика анализа в этом случаетакова:
• по каждому проекту строят три его возможных варианта развития:пессимистический, наиболее вероятный, оптимистический;
• по каждому из вариантов рассчитывается соответствующий NPV, т.е. получают три величины: NPVp, NPVm/, NPV0;
• для каждого проекта рассчитывается размах вариации NPV по формуле
R(NPV) = NPV0 — NPVp;
• из двух сравниваемых проектов тот считается более рисковым, у которого размахвариации NPV больше.
Пример
Провестианализ двух взаимоисключающих проек-тов А и В, имеющих одинаковуюпродолжительность реализации (5 лет). Проект А, как и проект В, имеетодинаковые ежегодные денежные поступления. Цена капитала составляет 10%.Исходные данные и результаты расчетов приведены ниже.
Показатель Проект А Проект В Инвестиция 9,0 9,0 Экспертная оценка среднего годового поступления: /> /> пессимистическая 2,4 2,0 наиболее вероятная 3,0 3,5 оптимистическая 3,6 5,0 Оценка NPV (расчет): /> /> пессимистическая 0,10 -1,42 наиболее вероятная 2,37 4,27 оптимистическая 4,65 9,96 Размах вариации NPV 4,55 11,38
Такимобразом, проект В «обещает» больший NPV, но в то же время он более рискован.
Существуютмодификации рассмотренной методи-I ки,предусматривающие применение количественных вероятностных оценок. В этом случаеметодика может иметь вид:
• по каждому варианту рассчитывается пессимистическая, наиболее вероятная и оптимистическаяоценки денежных поступлений и NPV;
• для каждого проекта значениям NPVp, NPVmh NPV0 присваиваются вероятности их осуществления;
• для каждого проекта рассчитывается вероятное значение NPV, взвешенное по присвоенным вероятностям, и среднееквадратическое отклонение от него;
• проект с большим значением среднего квадратического отклонения считается болеерисковым.
Методикапостроения безрискового эквивалентного денежного потока
Воснову данной методики, по сути являющейся: обобщением предыдущей, заложенынекоторые концептуальные идеи, развитые в рамках теории полезности и теорииигр. В частности, крупнейшие специалисты в этой сфере научных исследований Дж.фон Нейман и О. Моргенштерн показали, что принятие' решений, в том числе и вобласти инвестиций, с помощью критериев, основанных только на монетарныхоценках, не является безусловно оптимальным — более предпочтительноиспользование специальных кри- jтерпев, учитывающих ожидаемую полезность того или j иного события. Для того чтобы получить некотороепредставление о концепции полезности, рассмотрим ситуацию.
Инвесторутребуется сделать выбор одного из двух I альтернативных вариантов получения дохода (млн. руб.):
ВариантА
Годовойдоход Вероятность
20 0,5
40 0,5
ВариантВ
Годовойдоход Вероятность
- 0,5
60 0,5
Обаварианта имеют одинаковый средний ожидаемый годовой доход:
ВариантА: ERA = 20-0,5 + 40-0,5 = 30 млн руб.
ВариантВ: ERB — 0-0,5 + 60-0,5 = 30 млн руб.
Если с позиции ожидаемого дохода проекты равноправны, то с позиции рискамежду ними есть существенное различие: используя один из описанных в теориикритериев оценки риска, например, размах вариации, можно сделать вывод, чтопроект В более рисковый, т.е. при равном ожидаемом доходе он менеепредпочтителен. Это можно продемонстрировать и другим способом — с помощью аппарататеории полезности.
Предположим,что некий инвестор, пользуясь некоторыми количественными критериями, или наоснове интуиции, предварительно отобрал проект А как более предпочтительный итеперь пытается понять, а не следует ли все же отказаться от А и принять В.Очевидно, что если будет сделан переход от А к В, то при неблагоприятномразвитии событий инвестор получит нулевой доход, т.е. на 20 млн руб. меньше,чем при реализации проекта А; наоборот, в удачный год его доход может быть на20 млн руб. больше. Итак, с вероятностью 50% инвестор может выигратьдополнительно 20 млн руб., но с той же вероятностью 50% он может проиграть туже самую сумму. Так стоит ли делать переход от А к В? В рамках теорииполезности показано, что каждому событию свойственна определенная полезность.Переход от А к В, как правило, не делается, поскольку полезность получениядополнительного дохода меньше полезности потери той же самой суммы.
Логиказдесь достаточно очевидна. Предположим, что человек, едва сводивший концы с концами,вдруг получил тысячу долларов. Эта сумма будет иметь для него исключительнуюполезность, поскольку попросту не даст умереть с голоду. Получение второйтысячи уже будет иметь меньшую полезность, так как основные (базовые)потребности человека уже были удовлетворены за счет первой тысячи. Понятно,что и возможность потери первой тысячи в сравнении с равновеликойвозможностью приобретения второй тысячи имеют для этого индивидуума совершенноразные последствия, а следовательно, и значение. Рассуждая далее по той жесхеме, можно сделать вывод, что с каждым новым приростом дохода полезностьэтого события будет уменьшаться. Таким образом, по мере роста потреблениядополнительная полезность его прироста снижается.
Этаконцепция убывающей предельной полезности может быть продемонстрирована вприложении к нашему примеру следующим образом. Предположим, что предельнаяполезность получения первых 10 млн Руб. составляет 1; вторых 10 млн руб. — 0,9,третьих 10 млн руб. — 0,79 и т.д. Иными словами, темпы снижения образуютарифметическую прогрессию
ak = где а-, =0,1; d — 0,01.
(k -
Тогдаизменение дохода инвестора в терминах по-; лезности будет иметь вид:
Доход Предельная полезность Полезность 10 1 1 20 0,9 1,9 30 0,79 2,69 40 0,67 3,36 50 0,54 3,90 60 0,40 4,30
Проекты А и Вв терминах полезности имеют следующие характеристики:
/> Вариант А Вариант В /> Годовой доход Вероятность Полезность Годовой доход Вероятность Полезность20
40
0,5
0,5
1,9
3,36
-
60
0,5
0,5
4,3
Ожидаемый доход
Ожидаемая полезность
30
2,63
30
2,15
Примечание. Ожидаемыезначения дохода и полезности представляют собой математические ожидания данныхпоказателей, т.е. они найдены по формуле средней арифметической взвешенной, вкоторой весами выступают значения вероятностей.
Таким образом, если по критерию «ожидаемый доход» нельзя былосделать выбор между проектами, то по критерию «ожидаемая полезность»явное предпочтение отдается проекту А. Это в точности согласуется с ранеесделанным выводом об относительно большей рискованности проекта В по сравнениюс проектом А.
Логикапостроения безрисковых эквивалентов в значительной степени базируется на идеяхтеории полезности в том смысле, что, рассматривая поэлементно денежный потокрискового проекта, инвестор в отношении его пытается оценить, какаягарантированная, т. е. безрисковая, сумма денег потребуется ему, чтобы бытьиндифферентным к выбору между этой суммой и ожидаемой, т.е. рисковой, величинойk-го элемента потока.
Какже на практике находят безрисковые эквиваленты? Существуют различные способы.Например, можно попытаться оценить вероятность появления заданной величиныденежного поступления для каждого года и каждого проекта. После этогосоставляются новые проекты на основе откорректированных с помощью понижающихкоэффициентов денежных потоков и для; них рассчитываются NPV (понижающий коэффициентапредставляет собой вероятность появления рассматриваемого денежногопоступления). По сути, откорректированный поток и представляет собой поток избезрисковых эквивалентов. Предпочтение отдается проекту откорректированныйденежный поток которого имеет наибольший NPV; этот проект считается менее рискованным.
С некоторой долейусловности можно считать, что в теоретическом плане метод RADR более оправдан, поскольку введениепоправки на риск автоматически приводит к принятию безусловно обоснованной предпосылкио возрастании риска с течением времени. Конечно, эта предпосылка может бытьучтена и при расчете безрисковых эквивалентов. По свидетельству западныхспециалистов, из рассмотренных методов учета риска метод RADR пользуется большей популярностью.Обычно называют две причины: а) менеджеры и аналитики предпочитают работать сотносительными показателями, в частности с показателями доходности; б) ввестипоправку к коэффициенту дисконтирования гораздо легче, нежели рассчитывать безрисковыеэквиваленты, тем более, что в любом случае решение является субъективным. Вомногих компаниях для удобства вводят специальную шкалу, в которой указанызначения коэффициента дисконтирования в зависимости от того, какой уровеньриска может быть приписан данному проекту, например: ниже среднего, средний,выше среднего и весьма высокий. Как градация шкалы, так и значения коэффициентадисконтирования периодически пересматриваются и, кроме joro, могут специфицироваться по видаминвестиций, подразделениям, регионам и другим классификационным признакам.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Разработка,санкционирование и отбор конкретных вариантов капиталовложений обоснованноставятся в один ряд с наиболее важными и сложными проблемами, изучение которыхосуществляется в рамках финансового менеджмента (ФМ). Доказательством этомуслужит общепринятое подразделение прикладных задач ФМ наорганизационно-методические разработки и технологию реализации инвестиционных ифинансовых решений. В основе процесса принятия оптимальных решений в областидолгосрочного инвестирования лежат анализ, оценка и сравнение объемапланируемых капиталовложений и ожидаемых результатов. Оптимизацияинвестиционных решений — это процесс исследования множества факторов,воздействующих на ожидаемые результаты, в ходе которого менеджерами на основеранее установленных критериев оптимизации осуществляется осознанный(рациональный) выбор наиболее эффективного варианта капиталовложений. Вкачестве критерия оптимизации в сравнительной оценке различных инвестиций будутвыступать количественные показатели результативности долгосрочныхинвестиционных проектов.
Всовременной научной литературе исследованию данной проблемы уделено немаловнимания. Методические рекомендации зарубежных организаций (например, ЮНИДО),разработки отечественных ученых и государственных органов Российской Федерациинацелены на необходимость единообразного подхода к оценке различныхинвестиционных проектов с учетом накопленного за последние годы отечественногои зарубежного опыта. Однако при всем многообразии распространенных в настоящеевремя методик инвестиционного анализа, недостаточно изученной остается проблемакомплексного подхода в оценке многоцелевых коммерческих и некоммерческихустановок долгосрочного инвестирования. Нечетко представлены отдельные положительныеи отрицательные стороны каждого показателя, специфические условия иособенности его применения на практике.
Можновыделить следующие семь ключевых вопросов (список решений, которые долженпринять финансовый менеджер), ответ на которые может быть получен в ходеиспользования основных положений комплексного анализа долгосрочных инвестиций(КАДИ):
покакому критерию оценивать инвестиционный проект (ИП);
приниматьили не принимать участие в ИП на предложенных инвестором (коммерческим банком,инвестиционным фондом и пр.) условиях финансирования;
вкладыватьили не вкладывать капитал в конкретный проект;
какойиз нескольких альтернативных (взаимоисключающих) проектов предпочесть;
замещатьили ремонтировать основные фонды (оборудование);
вкакой период свертывать (ликвидировать) инвестиции;
какиепроекты отобрать в портфель инвестиций.
Обоснованиевышеперечисленных решений не может быть выполнено только с использованиемодних результатов оценки эффективности ИП. Комплексный подход к изучениюсложных экономических явлений предполагает исследование взаимосвязей ивзаимозависимостей с другими разделами КАДИ. Другими словами, принятиерационального управленческого решения должно основываться на определенныхкритериях оценки, однако помимо этого в процессе принятия оптимальныхинвестиционных решений необходимо учитывать результаты анализа риска,воздействия инфляции, расчеты цены и структуры капитала и пр.
Основополагающимипринципами оценки эффективности долгосрочных инвестиций являются:моделирование потоков продукции, ресурсов и денежных средств по периодамреализации ИП; комплексный учет внешних и внутренних факторов реализации ИП;определение эффекта посредством сопоставления ожидаемых инвестиционныхрезультатов и затрат; учет временной ценности денежных вложений и требуемойставки рентабельности на инвестированный капитал. В ходе оценки ИП широкоиспользуются классические методы анализа (сравнения, балансовый,элиминирования, корреляционно-регрессионного анализа, графический, простых исложных процентов, дисконтирования и пр.), а также такие распространенныеконкретно-аналитические приемы исследования, как расчет абсолютных,относительных и средних величин, детализация показателей на его составляющие,сводки и группировки.
Дляпринятия оптимальных инвестиционных решений менеджерам необходимо комплексноизучить соответствующие показатели экономического эффекта и эффективности. Впервом случае определяются абсолютные результативные показатели инвестиционнойдеятельности. В свою очередь, эффективность долгосрочных инвестиций характеризуетсясистемой относительных показателей, соизмеряющих полученный эффект с затратамиинвестированного в проект капитала. На практике принято различать показателикоммерческой (оценка финансовых последствий осуществления капиталовложений длянепосредственных участников процесса долгосрочного инвестирования), бюджетной(оценка финансовых последствий реализации ИП для бюджетов различных уровней) иэкономической эффективности долгосрочных инвестиций.
Воснове классификации показателей проектной оценки лежит подразделение их натри главные группы: дисконтные, комплексные и показатели, при расчете которыхне учитывается фактор времени. Обращая внимание на исходные положения анализаэкономической целесообразности капиталовложений, нетрудно заметить, чтопринцип учета временной ценности денежных вложений и требуемой ставки рентабельностив основном реализуется в первой группе показателей, к которым относятся чистаятекущая стоимость, внутренняя норма рентабельности, дисконтированный срококупаемости, индекс рентабельности инвестиций и пр. Точность расчета данныхпоказателей в значительной степени зависит от достоверности и объективностиоценки соответствующих денежных потоков и проектной дисконтной ставки.
Однако,как показывает практика, многие компании по-прежнему предпочитают использоватьв инвестиционном анализе сравнительно простые альтернативные показатели.Пренебрегая рекомендации ученых относительно теоретической обоснованностидисконтных показателей, финансовые менеджеры для оценки ИП рассчитываютмаксимум проектной прибыли, срок окупаемости, учетную норму рентабельности и пр.
Невсе проекты могут иметь четко выраженные стоимостные результаты реализации,например, инвестиции в социальную сферу, экологию и безопасность труда. Еслименеджерам удается субъективно оценить преимущества, которые фирма получит входе осуществления данных капиталовложений (как правило, точная стоимостнаяоценка объема
инвестиционныхзатрат не представляет трудностей для учетно-финан-совых работников), то дляобоснования управленческих решений могут быть использованы традиционныеколичественные показатели, о которых упоминалось ранее. Более труднойпроцедурой является оценка долгосрочных инвестиций в некоммерческихорганизациях (в бюджетных учреждениях здравоохранения, образования и др.). Вэтом случае применяется так называемый СВА-подход (cost-benefit analysis). В егооснове лежит сопоставление количественно измеримых затрат с множеством прямыхи косвенных преимуществ (выгод). Последние являются комплексными показателямии должны учитывать относительную ценность ожидаемых результатов как для организации,так и для отдельных общественных групп с различными уровнями доходов. Применениена практике СВА-подхода сопряжено со значительными затратами на этаперазработки альтернативных вариантов капиталовложений. Это связано снеобходимостью сбора и обработки обширного объема статистического материала,социологическими исследованиями, использованием высококвалифицированногоперсонала .
Стеоретической точки зрения наиболее корректным среди формализованныхпоказателей является чистая текущая стоимость проектных денежных потоков. Этотпоказатель представляет собой разницу между первоначальной величинойинвестиционных затрат (iQ) иобщей суммой дисконтированных чистых денежных потоков за все периоды временив течение планируемого срока реализации проекта. Высокая научнаяобоснованность принимаемых инвестиционных решений на основе показателя NPV связана не только с учетом факторавременной ценности денежных поступлений, генерируемых ИП в разных периодах времени.Успешная реализация проекта с положительной чистой текущей стоимостьюфактически обеспечивает повышение рыночной цены обыкновенных акций фирмы. Тогдакак известно из теории корпоративных финансов, что важнейшей цельюфункционирования компании в подавляющем большинстве случаев является максимизацияблагосостояния ее владельцев (SWM).На примере открытого акционерного общества показано, в какой степениинвестиционные решения, принятые на основе NPV-критерия, отвечают данной корпоративной цели.
Принимаяза основу предпосылку о том, что инвестиции с положительной NPV будут приумножать благосостояниевладельцев компании, а с отрицательной NPV — понижать его, можно сформулировать следующиеправила принятия инвестиционных решений:
еслирезультат NPV положительный, то можно осуществлятькапиталовложения, если он отрицательный, то их следует отвергать;
еслипредставленные проекты являются альтернативными
СПИСОКИСПОЛЬЗУЕМОЙ ЛИТЕРАТУРЫ
1Бирман Г., Шмидт С.Экономический анализ инвестиционных проектов: Пер. с англ. / Под ред. Л.П.Белых.— М.: Банки и биржи, ЮНИТИ,485 с. 2002.
2. Бригхем Ю., ГапенскиЛ. Финансовый менеджмент: Полный курс. В 2-х т.: Пер. с англ. / Под ред.В.В.Ковалева. — СПб: Экономическая школа,238 с. 2001.
3. Ван Хорн Дж. Основыуправления финансами: Пер. с англ. / Под ред. И. И. Елисеевой. — М.: Финансы истатистика,634 с. 2001.
4. Гальперин В.М.,Игнатьев С.М., Моргунов В.И. Микроэкономика. — Т. 1. — СПб: Экономическаяшкола,267 с. 2002.
5. Друри К. Введение вуправленческий и производственный учет: Пер. с англ. / Под ред. С.А.Табалиной.- М.: Аудит, ЮНИТИ,438 с. 2002.
6.Инвестиционно-финансовый портфель(Книга инвестиционного менеджера. Книгафинансового менеджера. Книга финансового посредника). / Отв. ред. Рубин Ю.Б.,Солдат-кин В.И. — М.:«СОМИНТЭК», 282 с.2002.
7. Ковалев 6.6.Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности.- 2-е изд., пе-рераб. и доп. — М.: Финансы и статистика,322 с. 2002.
8. Липсиц И.В., КоссовБ.Б. Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа: Учебно-справочноепособие. — М.: Издательство БЕК,189 с. 2000.
9. Нейман Дж. фон,Моргенштерн О. Теория игр и экономическое поведение. — М.,293 с. 1999.
10. Райфа Г. Анализрешений. — М.,148 с. 2002.
11. Справочник финансистапредприятия. — М.: ИНФРА-М,365 с. 2002.
12. Финансовое управлениекомпанией / Общ. ред. Е. В.Кузнецовой. — М.: Фонд «Правоваякультура»,392 с. 2002.
13. Фридман Д., Ордуэй Н.Анализ и оценка приносящей доход недвижимости: Пер. с англ. — М.: «ДелоЛтд»,758 с.2002.
14. Хендриксен Е.С., ВанБреда М.Ф. Теория управленческого учета: Пер. с англ. / Под ред. Я. В.Соколова. — М.: Финансы и статистика,141, 2002.
15. Четыркин Е.М. Методыфинансовых и коммерческих расчетов. — 2-е изд., испр. и доп. — М.: «ДелоЛтд», 218 с.2002
16. Шарп У.Ф., АлександерГ.Дж., БейлиДж. Инвестиции-Пер. с англ. — М.: ИНФРА-М,288 с. 2002.
17. BrealeyRA., Myers S.C.Principles of Corporate Finance 4-th ed. — McGraw Hill, Inc., 480 p. 2001.