Реферат: Валютный курс и денежные показатели

1.На протяжении всего месяца курс доллара оставался практически стабильным,совершая незначительные колебания в диапазоне 29,40-29,45. Стабилизация курсана очередной ступени после плавного его снижения в июле-августе связана с тремяфакторами. Во-первых, Центральный банк приложил все усилия для того, чтобытрагические события 11 сентября в Нью-Йорке и Вашингтоне не отразились на курсерубля. Мы не считаем, что эти усилия были какими-то особенно заметными, нолюбой нервозности на рынке Банк России стремился не допускать. Во-вторых, нафоне практически нулевой инфляции даже незначительное укрепление долларапривело бы к снижению реального курса рубля, что, по всей видимости, неотвечает интересам ЦБ РФ. В-третих, произошла стабилизация ликвидности: остаткина корсчетах после их скачка в начале месяца, колебались в пределах 75-85 млрд.руб., а темп роста денежной базы замедлился до 2% (против 3,2% в августе). Вконце месяца в связи с окончанием квартала спрос на рубли вырос, что привело ккратковременному скачку однодневных ставок до 25-35%, что привело даже кнебольшому снижению курса доллара.

Однаков октябре вероятнее всего курс рубля опустится опять на одну ступеньку вниз (1октября курс уже снизился с 29,39 до 29,43 руб./долл.). Этому будетспособствовать ожидаемое повышение темпов инфляции до 0,7-0,8% в октябре. Сдругой стороны, снижение притока валюты вследствие снижения мировых нефтяных цен,соседствует с ростом импорта и повышением спроса денежных властей дляобеспечения предстоящих платежей по внешнему долгу. Банк России должензаплатить в октябре 0,5 млрд. долл. по кредиту МВФ, а правительству в ноябрепредстоят выплаты на сумму в 1,93 млрд. дол.

2.Сокращение внешнеторгового сальдо (в сентябре, по нашей оценке, оно составитоколо 3,8-3,9 млрд. долл., против 4,2 млрд. долл. в августе) привело кзамедлению темпов роста золотовалютных резервов. После падения в начале месяцарезервы вновь увеличились с 14 по 21 сентября на 0,7 млрд. долл., и в целом засентябрь их прирост оценивается в 0,3-0,4 млрд. долл. (против 0,9 млрд. долл. вавгусте). На наш взгляд, это событие является первым звонком для российскихденежных властей, извещающим о том, что сверхблагоприятная конъюнктуравалютного рынка начинает сходить на «нет». Для сравнения скажем, чтогод назад в сентябре 2000 г. Банк России увеличил свои резервы на 1,2 млрд.долл. Банк России уже высказался о том, что в связи с предстоящими платежами валютныерезервы могут остаться до конца года на уровне не выше 37 млрд. долл. Однако,на наш взгляд Банк России «перестраховывается». При благоприятныхусловиях объем покупок валюты Банком России в четвертом квартале вряд липревысит прошлогодний уровень (3 млрд. долл.) и, таким образом, уровеньзолото-валютных резервов на конец года составит 39-40 млрд. долл.

3.В средне- и долгосрочной перспективе изменение ситуации со спросом-предложениемвалюты может привести к тому, что устоявшиеся механизмы роста денежногопредложения (исключительно за счет покупки валюты) окажутся неработоспособнымив новых условиях, когда Банк России утратит возможность наращивать своивалютные резервы. Если принять во внимание то, что с начала текущего годаденежное предложение – резервные деньги, — выросло примерно на 250 млрд.рублей(25%), то неизбежное изменение ситуации в следующем году может вызвать«дефицит» денег. Если же учесть, что и спрос на деньги – денежнаямасса, — растет примерно такими же темпами (19,5% за восемь месяцев), то можнопредположить, что в следующем году реальный сектор экономики начнет предъявлятьповышенный спрос на кредиты со стороны банковского сектора, что может привестик росту процентных ставок.

Инфляция

4.Темп инфляции в сентябре постепенно увеличивается: с 1 по 17 сентября ценывыросли на 0,1% и в целом за месяц мы ожидаем 0,5%. Основной причинойраскручивания цен является исчерпание действия сезонного фактора, а такжеустойчиво высокие темпы роста потребительского спроса. В этих условиях темп инфляциибудет все больше следовать за ростом цен непродовольственных товаров и платныхуслуг. Поскольку цены непродовольственных товаров в мае-августе повышались всреднем на 0,7% в месяц, а услуги и того выше (2,4% в мес.), то можно ожидать,что общий темп инфляции в конце года превысит планку в 1% в месяц.

ПредложенноеФЭК повышение тарифов на газ с 1 октября для промышленных потребителей на 20% инаселения на 25% пока не одобрено Правительством. Индекс цен на услугиестественных монополий в июне-августе уже догнал темп роста цен производителейна готовую продукцию, что уже привело к снижению рентабельности промышленногопроизводства. В этих условиях правительство, опасаясь дальнейшего ускоренияинфляции, похоже, решило отложить решение «трудных» вопросов до началаследующего года.

Реальный сектор

5.Августовские статистические данные подтвердили тот приятный во всех отношенияхфакт, что в летние месяцы в промышленности России сформировалась новая волнароста. Промышленное производство увеличилось по сравнению с августом прошлогогода на 5,1%, ареальный прирост по отношению к июлю (с устранением сезонности)составил 0,8% (по данным ЦЭК)1, что значительно выше среднемесячного прироста впервом полугодии.

6.Начавшееся в летние месяцы ускорение роста промышленного производства всентябре, судя по опросам ИЭПП, продолжилось. Доля опрошенных, указывающих нарост или неизменность выпуска, достигла в сентябре одного из самых высокихуровней за всю историю наблюдений – 68%.

Достаточновысоки пока и ожидания роста выпуска на ближайший квартал, однако обращает насебя внимание их снижение в сентябре на 1,4 %. Это, видимо, связано сотносительным ухудшением финансовых показателей промышленных предприятий.Рентабельность понизилась с почти 15% в январе-мае до 10,7% в июне-июле, чтосвязано как с общим повышением издержек, так и с убыточностью электроэнергетикипосле повышения цен на газ. Величина денежных средств на счетах предприятийстабилизировалась на уровне почти 8 дней производства, что связано как с ростомвыплат заработной платы и налогов, так и с прекращением расширения сферыденежных расчетов (доля которых составила в августе 73%, против 74-75% виюне-июле, оценки ИЭПП).

7.Среди промышленных отраслей в августе по темпам роста лидировали машиностроение(прирост на 2,4 % к июлю, прежде всего средства транспорта и продукцияинвестиционного назначения), а также пищевая промышленность (+ 1,9% к июлю).

Вчастности, на 10 и более процентов в месяц летом рос выпуск автомобилей–фургонов и автоцистерн, мотоциклов, автогрейдеров и телефонных кабелей.Обращает на себя внимание тот факт, что в первом полугодии темпы роста«летних лидеров» машиностроения были незначительными (кроме вагонов иконтрольно-кассовых машин, выпуск которых усиленно растет с начала года).

Региональные финансы

8.По данным Минфина России, совокупные доходы консолидированных бюджетовсубъектов Российской Федерации в августе составили 120,5 млрд.руб., или 14,3%ВВП2. Таким образом, на региональном уровне, был преодолен спад поступлений вбюджетную систему, продолжавшийся два предыдущих месяца.

Вотличие от центрального правительства, региональные власти в августе смоглимобилизовать в казну больше средств, нежели в предыдущие два летних месяца. Темрычагом, который помог повернуть тренд, стал налог на прибыль. Поступления отэтого налога в августе принесли территориальным бюджетам доходы в размере 4,4%ВВП, в то время, как значение аналогичного показателя в июне и июле составляло3,3% и 2,7% ВВП соответственно. Не секрет, что состояние региональных финансовво многом определяется поступлениями именно от этого налога, доля которого вналоговых доходах консолидированных бюджетов субъектов федерации по итогам2000г. составила 25,3%, а по итогам восьми месяцев текущего года поднялась до31,7%. В доходах же федерального бюджета, напротив, поступления от налога наприбыль составляют только 16-18%.

Другимисточником роста августовских доходов стали поступления от налога на имущество.Так, если в январе-июле доходы от этого налога составили 0,9% ВВП, то значениеавгустовского показателя выросло до 1,7% ВВП.

Всовокупности, доходы регионов за январь-август 2001г. составили 827,6млрд.руб., или 14,7% ВВП, что на 1 процентный пункт выше, нежели год назад.Собственные же доходы (доходы без учета трансфертов из федерального бюджета),напротив, немного снизились с 12,3% ВВП в 2000г. до 12,2% ВВП в текущем году.

9.Расходы консолидированных бюджетов субъектов Российской Федерации в августесоставили 106,5 млрд.руб., что составляет 12,7% ВВП. Таким образом на фонероста доходной части свода бюджетов территорий, в августе произошло снижениеего расходной составляющей по сравнению с исполнением января-июля 2001г., когдарасходы региональных бюджетов составили 13,9% ВВП.

Врезультате, общие расходы регионов за восемь месяцев достигли величины 772,9млрд.руб., или 13,7% ВВП, что на 0,9%-ных пункта больше, нежели год назад. Заэто время произошли изменения не только в величине расходов, но и в ихструктуре. В 2001г. по сравнению с прошлым годом с 0,6 до 0,2% ВВП снизилисьпроцентные расходы. Это, а также увеличение трансфертов из федеральногобюджета, дало возможность увеличить ассигнования на народное хозяйство. Так, на0,8% ВВП выросло финансирование по статье «промышленность, энергетика истроительство», на 0,5% ВВП увеличились расходы по линии дорожных фондов.Также на 0,3% ВВП возросло финансирование социальной сферы.

10.Первичный профицит региональных бюджетов в августе составил 15,5 млрд.руб.Общий профицит – 14,0 млрд.руб. Практически вся величина превышения доходов надрасходами осела на бюджетных счетах, прирост средств на которых составил 12,0млрд.руб. В результате, общая величина остатков на счетах территориальныхбюджетов на 1 сентября составила 101,7 млрд.руб.

Всегоза восемь месяцев года с дефицитом свели свои бюджеты 19 субъектов федерации, аобщий профицит свода их консолидированных бюджетов достиг величины 54,7млрд.руб., или 1,0% ВВП. Это ненамного превышает уровень профицитаянваря-августа 2000г., когда он составлял 0,8% ВВП.

Население

11.В августе 2001 г. реальные располагаемые доходы населения увеличились поотношению к июлю на 3,4% со снятой сезонностью (на 4,4 % по фактическимданным). Таким образом, начавшееся в июне оживление динамики реальных доходовпродолжается. Главными факторами роста доходов населения в августе сталиувеличение реальной зарплаты (на 2,4% со снятой сезонностью) и повышение с 1августа пенсий на 10% в номинальном выражении, что при нулевой инфляции вавгусте означает соответствующий прирост пенсий и в реальном выражении.Положительное влияние на величину фактически полученных доходов населенияоказало также сокращение задолженности по заработной плате в августе посравнению с июлем на 4,1%.

12.Увеличение реальных доходов населения в августе привело к росту потребительскихрасходов. Оборот розничной торговли с учетом сезонности вырос на 2% (на 6,4% пофактическим данным). При этом в большей степени увеличились расходы населенияна приобретение непродовольственных товаров (на 7,3%).

Банковская система

13.Первое полугодие 2001 г. оказалось для российских банков самым успешным запоследние пять лет. Чистый доход банковской системы за полугодие составил 28млрд. руб3. (14 млрд. руб. за каждый из кварталов), что почти на 3 млрд. руб.больше, чем за весь 2000 г.

Обращаетна себя внимание изменение структуры чистых доходов банков. Чистые процентныедоходы в 2001 г. составили почти 42 млрд. руб., что больше, чем чистые доходыпо операциям с ценными бумагами и валютным операциям, вместе взятые.

Ростпроцентных доходов был вызван кредитной экспансией, начавшейся в конце 1999 г.При этом увеличение объемов кредитов вполне компенсировало снижение процентныхставок. Поскольку максимальный прирост объемов кредитов наблюдался в четвертомквартале 2000 г. (тогда за квартал прирост в реальном выражении достиг 17%!) иучитывая, что в среднем лаг между выдачей кредитов и получением доходов по нимсоставляет 3-4 квартала, мы ожидаем, что во втором полугодии объем чистыхпроцентных доходов еще увеличится и может достигнуть 50 млрд. руб.

Вто же время доходы от операций с ценными бумагами, вероятно продолжат снижатьсядо 20-25 млрд. руб. за второе полугодие. Причиной этому является, стабильнонизкая доходность государственных ценных бумаг, которая вынуждает банкимаксимально ограничивать свои портфели ГКО-ОФЗ.

Доходностьвалютных операций банков напрямую связана с темпами снижения курса рубля,которые, в случае отсутствия форс-мажорных обстоятельств останутся теми, же,что и в первом полугодии. В силу этого доходы от валютных операций во второмполугодии 2001 г. по нашей оценке достигнут 8-10 млрд. руб.

Учитываявсе вышеизложенное, а также предполагая традиционный всплеск кредитования кконцу года, что повлечет рост объемов создаваемых резервов на возможные потерипо ссудам (а значит увеличение расходов) мы ожидаем, что по итогам года чистыйдоход российских банков составит 40-50 млрд. руб. или 0,45% — 0,55% ВВП.

14.Продолжая благородное дело либерализации валютных операций4 Банк России с 1октября вводит уведомительный порядок привлечения кредитов и займов нерезидентовв иностранной валюте сроком свыше 180 дней. В соответствии с новым Указаниемвсе резиденты (кроме банков) получают право в неограниченном объемезаимствовать за рубежом (кроме выпуска ценных бумаг, на который сохраняетсяразрешительный порядок).

Даннаямера, безусловно, увеличивает возможности российских предприятий привлекатьиностранные кредиты, поскольку экономит время на получение необходимыхразрешений. В то же время основная причина не столь высокого, как хотелось бы,прироста заемных средств кроется не столько в бюрократических трудностях,сколько в осторожности иностранных кредиторов.

Финансовые рынки

15.Участники рынка гособлигаций оказались не слишком заинтересованными в покупкекраткосрочных бумаг на условиях, предложенных эмитентом. На аукционе 19сентября было размещено менее половины из 4 млрд. руб. объема эмиссии ГКОнового 21154 выпуска. При этом средневзвешенная доходность составила 13,9%годовых, тогда как накануне Минфин России заявлял о том, что готов разместитьбумаги под доходность 13,5%. В то же время на вторичных торгах по ГКО-ОФЗ послеаукциона продолжился рост цен, который стал уже традиционным для последнеговремени за счет выхода на рынок нереализованного на аукционе спроса (более 2млрд. руб.). Кроме того, спрос на рынке был обеспечен реинвестированием средствот купонных выплат на сумму 1,1 млрд. руб. В результате средневзвешеннаядоходность облигаций сроком обращения до трех лет снизилась 21 сентября до14,8% годовых тогда как среднедневные объемы торгов выросли во второй половинемесяца до 480 млн. руб. против 330 млн. руб. двумя неделями ранее.

Воктябре вместо ранее запланированного размещения трехлетних ОФЗ и полугодовоговыпуска ГКО (всего на сумму 10 млрд. руб.) Минфин России ограничился лишьпоследним. На 3 октября намечен аукцион по размещению ГКО объемом 5 млрд. руб.,а вместо новых долгосрочных облигаций эмитент планирует «собрать пул»и доразместить оставшиеся выпуски ОФЗ.

16.По данным ММВБ, в период с лета 1999 г. по настоящее время около 40 российскихкомпаний выпустили корпоративные облигации на сумму более 60млрд. руб. Только вэтом году объем выпуска корпоративных займов составил 16,8млрд. руб. Попрогнозам, до конца 2002 г. объем новых размещений облигаций можетдополнительно составить 40-45млрд. руб. Кроме того, быстрыми темпамиразвивается и вторичный рынок корпоративных облигаций. Ежедневный объем торговэтими бумагами на вторичном рынке ММВБ составляет 150-200млн. руб. По прогнозамбиржи, в течение года объем торгов корпоративными облигациями вырастет до 400-500млн.руб. и сравняется с нынешним оборотом на вторичном рынке ГКО-ОФЗ.

17.На рынке облигации развивающихся стран после трагических событий в Америкесформировалась тенденция к понижению цен. На фоне общего ухудшения ситуации намировых фондовых рынках и роста политической нестабильности в мире инвесторыпредпочли вкладываться в менее рискованные активы, преимущественно вамериканские казначейские обязательства. Доходность российских еврооблигацийпогашением в 2007 г. за две недели выросла до 13% годовых или на 35 базисныхпунктов (при этом в Бразилии доходность повысилась на 200 базисных пунктов,Мексики и Турции – более 30). В результате спрэд российских еврооблигаций камериканским облигациям увеличился до 880 базисных пунктов или примерно на 100пунктов — половина этого роста пришлась на снижение доходности облигацийказначейства США (после снижения ФРС процентных ставок на 50 базисных пунктов5-летние бумаги снизились в доходности с 4,3% до 3,8%).

ВАргентине намечается новый виток кризиса. Падение внутренних инвестиций встране (на 6,3%) свидетельствуют о развитии глубокой рецессии в экономикестраны, которая может только усилится под воздействием кризиса в США.Доходность еврооблигаций находятся вблизи максимальных уровней июля этого годас тенденцией к дальнейшему росту. Уровень доходности и падение фондовыхиндексов (аргентинский индекс MerVal провалился до минимальной отметки задесять лет) говорит об ожидании инвесторами в ближайшее время дефолта страныили как минимум девальвации национальной валюты.

Угрозадефолта висит и над Турцией. Инвесторы опасаются, что в результате возможныхактов возмездия США Турция будет втянута в региональный конфликт. Опасенияэскалации военных действий вблизи границы Турции заставляет инвесторовизбавляться от всех номинированных в лирах обязательств. По оценкам аналитиков,Турция в 2002 г. будет не в состоянии полностью выполнить свои обязательства погосдолгу и потребуется по крайней мере 12 млрд. долл. дополнительных кредитовМВФ, чтобы полностью профинансировать все выплаты. При этом правительствоТурции ожидает, что размер госдолга в 2002г. достигнет 79% ВВП, тогда как в2000 г. этот показатель не превышал 58%.

18.Не оправдались надежды инвесторов переждать кризис в Америке в акцияхроссийских нефтяных компаний. При высоких ценах на нефть нефтяные бумагипользовались устойчивым спросом. Однако резкое ухудшение конъюнктуры на мировыхтоварных рынках на фоне неопределенности ситуации на мировых фондовых рынкахпривело к падению котировок акций, индекс РТС за минувшие две недели снизилсяна 6,1% до 180 пунктов. Участники рынка опасаются, что предстоящая война стерроризмом будет длительной и приведет к рецессии в мировой экономике. В этихусловиях заказов на покупку акций со стороны западных инвесторов практически непоступает, даже, несмотря на установившиеся низкие котировки акций бумагнефтяных компаний. Ежедневные объемы торгов в последнее время не превышают20-25 млн. долл.

Товарные рынки

19.Средняя цена на российскую нефть марки Urals с поставкой в средиземноморьесоставила в сентябре 24,8долл./барр., что на 19% ниже уровня прошлого года. Приэтом цены на нефть в течение последних двух недель падали до уровня ниже 20долл./барр. (или почти на треть) – минимального уровня за последние полторагода. Только за один день 24 сентября котировки обвалились почти на 4,5долл./барр. Это наиболее резкое однодневное падение цен с начала войны вПерсидском Заливе. Цены на нефть стали стремительно падать из-за массовогоисхода инвестиционных фондов с нефтяного рынка и усиления ожиданий паденияспроса на нефть в условиях углубления экономического спада.

Вэтих условиях ОПЕК не стал менять квоты на добычу и экспорт нефти в ходеочередной встречи министров нефтяной промышленности стран-членов организации.ОПЕК не хочет увеличивать квоты на добычу и экспорт нефти, так как это можетспровоцировать новый виток снижения цен. Спрос на сырую нефть и нефтепродуктына мировых товарных рынках снижается из-за замедления темпов экономическогороста в мире и ожиданий наступления экономической рецессии в США и, возможно, встранах Европы. Но и уменьшать квоты организация не решилась. Близится сезонныйрост нефтяных цен, связанный с повышением спроса в период подготовки котопительному сезону. К тому же правительства многих стран могут значительноповысить объемы стратегических резервных запасов топлива на случайширокомасштабных военных действий в нефтедобывающих районах мира. Согласнорешению ОПЕК о квотах, вступившему в силу 1 сентября, совокупная квота 10стран, входящих в эту организацию, не считая Ирака, составляет 23,2 млн. барр.в день. Однако в сентябре реальные поставки стран-членов ОПЕК, не включаяИрака, превышали квотированный объем на 1,3-1,4 млн. барр. в день. Благодаряэтому расхождению у ОПЕК потенциально имеется инструмент для сокращенияпоставок нефти без изменения квот. Несмотря на падение цен на нефть 26 сентябрядо 19,9 долл./барр. мы ожидаем возвращения цен «нефтяной корзины»ОПЕК в ценовой коридор, ближе к его нижней границе.

Мировая экономика

20.Все последние месяцы в США относительно благополучно выглядела только ситуацияна потребительском рынке. Данные за последние «мирные» месяцы тожедостаточно хороши: розничные продажи выросли в августе на очередные 0,3%,продажи новых домов – на 0,6%, продажи жилья на вторичном рынке – на 5,8%.Однако, теперь и здесь можно ожидать изменений к худшему. Индекспотребительского доверия The Conference Board снизился в сентябре сразу на14,4% (самое большое месячное падение с октября 1990 г.), причем оценкатекущего состояния уменьшилась на 13,4%, оценка ожидаемого состояния – на15,5%. Как отмечает The Conference Board, опрос в основном проводился до 11сентября, и теракт не повлиял заметным образом на значения индексов.Потребители отреагировали, скорее, на ухудшение условий на рынке труда иснижение фондовых индексов. Это означает, что потребительские настроенияизменились еще до 11 сентября, и причиной этому стали не экстраординарные, ациклические факторы. Это означает также, что теперь можно ждать еще большегороста пессимизма потребителей.

21.Летом ситуация в Еврозоне менялась мало, но в худшую сторону. В частности, виюле вновь (в пятый раз за семь месяцев 2001 г.) снизилось промышленноепроизводство (на 1,4%), причем на этот раз спад затронул все страны Еврозоныбез исключения5.

Никакихнамеков на ускорение инфляции при этом нет. В августе уровень потребительскихцен не изменился как в среднем по Еврозоне, так и по большинству входящих в неестран (в частности, во Франции и Италии). В Германии имела место небольшаядефляция (-0,2%).

Сочетаниеэлементов рецессии в реальном секторе с низкой инфляцией создало благоприятнуюсреду для проявления «атлантической солидарности» в сфере денежнойполитики. Во-первых, уже 13 сентября ЕЦБ и ФРС провели сделку «своп»,обменявшись (на срок 30 дней) депозитами в своих валютах на сумму 50 млрд.долл. Полученные доллары ЕЦБ должен предоставить в распоряжение центральныхбанков стран Еврозоны, а те – использовать их для поддержания долларовойликвидности европейских коммерческих банков, пострадавших от «текущихпотрясений в США». Во-вторых, 17 сентября, скоординировав с ФРС своидействия и одновременно с ней, ЕЦБ снизил ставку рефинансирования с 4,25% до3,75% годовых. Обоснование этому, столь нелюбимому Вимом Дуйзенбергом, действиюбыло дано простое: «недавние события в США негативно влияют на уровеньдоверия в Еврозоне, уменьшая краткосрочный прогноз экономического роста, чтоеще больше уменьшает инфляционные риски». Кроме того, Совет директоров ЕЦБофициально выразил уверенность «в фундаментальной силе и устойчивостиамериканской экономики». Невольно возникает вопрос: неужели сомнения былистоль велики, что потребовалось специальное заявление на сей счет?

22.Судя по последним данным, промышленное производство Японии выросло на 0,8% (вавгусте), а сводный опережающий индекс увеличился на 0,4% (в июле). Однакоэтого явно недостаточно для того, чтобы можно было говорить о переломенегативных тенденций, действующих с начала 2001 г. Безработица остается нарекордно высоком уровне (в августе — 5,0% от рабочей силы), дефляцияпродолжается (индекс потребительских цен в токийском районе Ku-area снизился всентябре на 0,2%), потребительские расходы снижаются (на 1,3% в августе),промышленный спад достигает 11,7% по сравнению с августом 2000 г. прошлогогода, а спад экспорта — 13,3%6.

Опубликованныесегодня (1 октября) итоги сентябрьского опроса TANKAN тоже оказались весьманеутешительными7. Баланс общих оценок условий бизнеса (разность между«хорошими» и «плохими условиями») достиг –36% (прошлый,июньский, опрос дал цифру –27%). Баланс спроса («избыточный спрос»минус «избыточное» предложение) для крупных компаний снизился до –44%(в июне было –37%), баланс отпускных цен («цены выросли» минус«цены снизились») – до –33% (в июне было –29%). Баланс избыточныхмощностей крупных компаний («избыточные мощности» минус«недостаточные»), напротив, увеличился до 28% (в июне было 23%), абаланс избыточной рабочей силы («избыточная» минус«недостаточная») – до 24% (в июне было 21%). Короче говоря, по всемзафиксированным в опросе параметрам третий квартал оказался хуже второгоквартала, когда ВВП снизился на 3,2% (в годовом исчислении). Поэтому уже сейчаспочти с полной уверенностью можно утверждать, что в третьем квартале ВВП Японииснизился. Прогнозы, полученные в ходе опроса TANKAN, говорят о том, что вчетвертом квартале радикального поворота к лучшему, скорее всего, непроизойдет.

18сентября Банк Японии, поддержав действия ФРС и ЕЦБ, в очередной раз смягчилсвою денежную политику. Поскольку целевая ставка по кредитам overnight (главныйинструмент воздействия на денежный рынок) уже давно находится на уровне 0,03%годовых, и снижать ее дальше некуда, Банк Японии снизил другую ставку — ставкудисконтирования с 0,15% до 0,10% (этот шаг был призван, скорее,продемонстрировать солидарность со стратегическим партнером, нежели реальноповлиять на рынок). Кроме того, Банк Японии увеличил целевой уровенькредитования коммерческих банков до 6 трлн. иен (сразу после 11 сентября онповышал этот лимит до 8 трлн. иен).

Вчетверг 27 сентября премьер-министр Японии Коидзуми выступил на чрезвычайнойсессии Парламента с основными положениями своей экономической программы. Средиего основных тезисов:

решениепроблемы «плохих» банковских кредитов путем а) радикального усиленияпроверок банков и заемщиков; б) расширения полномочий Resolution and CollectionCorporation по покупке необслуживаемой задолженности; в) создания некоего фондадля реструктурирования корпораций;

снижениерисков, связанных с тем, что банки владеют акциями нефинансовых корпораций, притом, что нормативные акты принуждают их эти акции продать, путем созданияКорпорации по выкупу акций у банков (Bank Equity Purchasing Corporation);

реструктуризацияили приватизация четырех железнодорожных компаний, Корпорации городскогоразвития (the Urban Development Corporation), Корпорации общественногодомостроительства (the Public Housing Corporation) и Японской национальнойнефтяной компании (the Japan National Oil Corporation);

снижениерасходов бюджета на 5 трлн. иен, ограничение государственных заимствованийсуммой 30 трлн. иен;

либерализацияналогообложения доходов от операций с ценными бумагами;

созданиедополнительных рабочих мест в сфере образования, медицинского обслуживания изащиты окружающей среды.

Всеэти меры уже не раз поминались как наиболее назревшие, насущные и неотложные,однако до их реализации дело пока не дошло. Сейчас Коидзуми обещал внестизначительную часть необходимых законопроектов уже в течение этой парламентскойсессии.

События и комментарии

Бюджет подправили

Впятницу, 28 сентября, Госдума в первом чтении приняла проект закона «Офедеральном бюджете на 2002 год». Под давлением депутатов Правительствоповысило доходную часть бюджета на 127,3 млрд.руб. до 2125,7 млрд.руб. (из нихналоговые поступления – 1726,3 млрд.руб.), тогда как профицит вырос до 178,3млрд.руб., или 1,6% ВВП.

Дополнительныедоходы Правительство нашло в основном за счет увеличения прогноза номинальногообъема ВВП на 2002г. на 350 млрд.руб. (до 10950 млрд.руб. по оптимистическомуварианту), которое последовало вслед за пересмотром ожидаемого ВВП на текущийгод (с 8750 до 9090 млрд.руб.). При запланированной на 2002г. доле доходовфедерального бюджета в ВВП на уровне 19%, повышение номинального объемавалового внутреннего продукта обеспечивает автоматическое увеличение доходов на66,5 млрд. руб., или более чем половину согласованного повышения бюджетныхдоходов. Основная сумма оставшихся средств была «добрана»Правительством за счет увеличения прогноза поступлений от таких налогов, какНДС (в том числе за счёт снижения оценки возврата НДС экспортерам), налога наприбыль, ресурсных платежей и от вывозных таможенных пошлин.

Увеличившийся«бюджетный пирог», как это и планировалось, разделили междунепроцентными расходами и обслуживанием внешнего долга в пропорции 50:50.

Поскольку23,7 млрд.руб. из дополнительных доходов пошли в Пенсионный фонд, то наувеличение непроцентных расходов запланировано пустить 51,8 млрд.руб. (или 50%от 102,6 млрд.руб.). Постатейная роспись этих расходов будет предметов торганакануне второго чтения, но, видимо, будет проведена в интересах прежде всегоаграриев, которые в наибольшей степени были обделены в первоначальном проектебюджета. Вряд ли будут обойдены вниманием и ведомства силового блока. В общем,несмотря на некоторое увеличение непроцентных расходов (0,3% ВВП),существенного вклада в поддержание экономического роста федеральный бюджетпо-прежнему не сможет оказать.

Почти52 млрд.руб., дополнительно изысканных для финансирования долговыхобязательств, расширяют свободу рук Правительства и потенциально увеличиваютразмеры «стабилизационного фонда», заложенного в проект бюджета.Благодаря эти доходам, Правительство сможет на аналогичную величину либосократить запланированный объем заимствований на внутреннем и внешнем рынках,либо нарастить денежные остатки на бюджетных счетах.

Макроэкономическиеусловия бюджета

2001 год 2002 год Прогноз Минэкономразвития РФ Прогноз Центра развития Пессимисти-ческий Оптимисти-ческий ВВП, трлн.руб. 9,09 10,75 10,95 10,75 Рост ВВП, % 5,5 3,5 4,3 3,5-4 Инфляция, % 18-19 11-13 11-13 14-15 Среднегодовой курс доллара (руб./долл.) 29,2 31,5 31,4 Экспорт, млрд.долл. 105,3 97,0 109,9 102,7 Импорт, млрд.долл. 54,0 53,1 55,9 59,5 Цена нефти, долл./бар. 24,7 18,5 23,56 23,5

Основныепараметры федерального бюджета на 2002 год (млрд.руб.)

Старый проект закона о бюджете 2002 Новый проект закона о бюджете 2002 Оценка Центра развития Доходы всего 1998,4 2125,7 2080-2140 Налоговые 1626,3 1726,3 1680-1740 Расходы всего 1871,9 1947,4 1946,3 Непроцентные 1310,7 1376,4 1376,4 Процентные 289,7 289,7 288,6 Расходы за счет единого социального налога 257,5 281,2 281,2 Дефицит (-)/Профицит(+) +126,5 +178,3 +133,7  Внутреннее финансирование 56,5 56,5 56,5 Внешнее финансирование -125,1 -125,1 -124,5

Уменьшение/прирост

(-/+) остатков на счетах бюджета

+57,9 +109,8 +65,7-125,7

Послекорректировки Правительством бюджетных параметров, бюджет 2002 г. приобрелболее реалистичный характер, и возможность получения дополнительных сверхдоходоввыглядит маловероятной. Напротив, если экономическая динамика окажется менееблагоприятной, например, рост ВВП снизится до 3-3,5%, то собрать даженамеченный объем доходов бюджета окажется непростым делом. С другой стороны,при снижении, в свете последних тенденций, мировых цен на российскую нефть до20-21 долл./бар., федеральный бюджет может недосчитаться 40-60 млрд.руб.Снижение цены нефти на 1 долл./бар. сокращает объем экспорта примерно на 1млрд. долл., а доходы федерального бюджета – на 0,5-0,6 млрд.долл. Но, тем неменее, бюджет2002г. обладает большим запасом прочности в связи с наличиемогромных денежных средств, накопленных на бюджетных счетах, которые смогутсыграть роль стабилизационного фонда.

Экономический аспект атаки на Америку

Ещедо «атаки на Америку» было ясно, что в экономике США существуютсерьезные диспропорции, а намечающийся спад носит не столько конъюнктурный(краткосрочный), сколько циклический (среднесрочный) характер8. Статистика,появившаяся после 11 сентября, в основном характеризует динамику американскойэкономики в августе 2001 г. и даже в еще более ранние периоды времени. Терактна эти цифры никак не повлиял, поэтому следует особо подчеркнуть, чтонегативные тенденции явно нарастали еще до Нью-Йоркской трагедии. В частности:

— промышленное производство в августе снизилось в четырнадцатый раз подряд (на0,8%). Как это стало обычным, ситуация в секторе высоких технологий ухудшиласьсильнее, чем в среднем (выпуск компьютеров, компьютерных компонент и средствсвязи сократился на 1,4%). После полугодовой ремиссии вновь резко уменьшилосьпроизводство автомобилей (на 3,2%).

— уровень использования производственных мощностей упал до 76,2%, самого низкогоуровня, начиная с июля 1983 г.

— объем заказов на товары длительного пользования снизился на 0,3%. По сравнениюс августом прошлого года новые заказы сократились на 11,6%.

— сводный опережающий индекс уменьшился на 0,3% (после четырех месяцев роста),причем почти все его компоненты, кроме денежного агрегата М2, указали нагрядущее ухудшение ситуации.

— рентабельность (отношение прибыли после вычета налогов к объему продаж)корпораций обрабатывающей промышленности составила во втором квартале 2001 г.всего 2,0% (при «нормальном» уровне второй половины 1990-х около5,5-6,5%).

Основныеэкономические последствия теракта 11 сентября таковы:

— прямой ущерб от разрушения комплекса зданий ВТЦ и Пентагона – 25-30 млрд.долл9. Все эти убытки должны быть покрыты страховыми компаниями,соответственно, прибыль корпоративного сектора уменьшится на ту же величину(15-20% «нормальной» прибыли всех корпораций США за квартал).

— ущерб для автомобильной промышленности от усиления контроля на границах сКанадой и Мексикой (образовавшийся дефицит комплектующих привел к снижениювыпуска автомобилей в сентябре 2001 г. на 50 тыс. штук). При средней ценеавтомобиля 20 тыс. долл. это эквивалентно снижению выручки на 1 млрд. долл.

— ущерб от приостановки работы во многих государственных организациях и частныхкомпаниях сразу после теракта. Федеральные учреждения, а также большинствомагазинов и ресторанов не работали в течение одного дня, самолеты не летали тридня, фондовые биржи были закрыты со вторника по пятницу включительно. Почтинеделю не проводились спортивные состязания, были закрыты театры и прочие увеселительныезаведения. До появления первых данных о ВВП в третьем квартале 2001 г.сколько-нибудь точно оценить этот ущерб невозможно, но нетрудно подсчитать, чтополная потеря одного рабочего дня обходится примерно в 1,6% произведенногоквартального ВВП (в годовом исчислении это эквивалентно снижению производстваВВП в третьем квартале на 5-6%), а выплата зарплаты за вынужденный однодневный«простой» ведет к дополнительному снижению прибыли в третьем кварталепримерно на 13 млрд. долл. (в среднем по 100 долл. в день на одного работниканесельскохозяйственного сектора). Эти цифры потерь заведомо завышены, посколькуполной «остановки» американской экономики не было даже на один день,но их можно считать грубой оценкой «сверху».

Оценку«снизу» можно получить, исходя из предположения о том, что теракты неповлияли заметно на квартальные объемы частных инвестиций, государственногопотребления и чистого экспорта, но привели к резкому (по оценкам аналитиковJPMorgan — до 45%) сокращению потребительских расходов на авиаперелеты,проживание в отелях и оплату брокеров, а также к некоторому сокращению (всреднем на 4-5%) расходов на рестораны и развлечения, одежду, ювелирныеизделия, мебель, автомобили и некоторых других. Поскольку общий удельный веспотребительских расходов, изменившихся под влиянием теракта, составляет 15-16%от ВВП (22-23% от всех потребительских расходов), снижение личного потребленияв последние 20 дней сентября эквивалентно падению ВВП третьего кварталапримерно на 1,0% (в годовом исчислении).

Заметим,что это сокращение – экстраординарное, оно может «наложиться» нациклическое снижение ВВП. Однако пока большинство экспертов считает, чтосуммарное падение ВВП в третьем квартале будет несколько меньше. Опросы BlueChips Economic Indicators (21 сентября, 44 эксперта) и Wall Street Journal (26сентября, 26 экспертов) в среднем дали 0,5-0,6% снижения ВВП в третьем квартале2001 г. и 0,6-0,7% в четвертом квартале. Таким образом, циклическаясоставляющая нынешней рецессии по-прежнему недооценивается. Тем не менее,прогноз на 2002 г. оказывается хуже, чем на 2001 г. JPMorgan, например,ожидает, что рост ВВП в 2001 г. составит 1,0%, а в 2002 г. – только 0,8%.

Каквсегда, на ухудшение ситуации оперативно отреагировал Гринспен. 17 сентября,одновременно с открытием финансовых рынков после почти недельной паузы, Комитетпо операциям на открытом рынке объявил о снижении ставки по федеральным фондамс 3,5% до 3,0% годовых. Нельзя сказать, что это заметно повлияло на рынок:последовавшая за этим неделя вошла в анналы, заняв почетное четвертое место повеличине падения индекса Dow-Jones. Однако теперь еще дальше снижать ставку ФРСбудет труднее. Хотя значительных инфляционных рисков в США нет, но 3,0% годовыхэквивалентно 0,25% в месяц, а это уже сопоставимо с текущим уровнем инфляции.Может так получиться, что ставка в реальном исчислении скоро станетотрицательной.

КонгрессСША также весьма оперативно рассмотрел «заявки» администрации нафинансирование «пакета чрезвычайных мер» и «пакета помощиавиаперевозчикам». При этом он не просто удовлетворил запрос Президента,но повысил лимит финансирования с 20 до 40 млрд. долл. по первому пакету и с 5до 18 млрд. долл. по второму. После чего взялся за обсуждение вопросов опредоставлении налоговых льгот еще на 100 млрд. долл. Благодаря политикепредыдущей администрации такая щедрость в общем-то вполне «покарману» для американского бюджета. Профицит в ближайшие два годаостанется, хотя и снизится до 25-50 млрд. долл.

Терактне только высветил кризисные процессы в американской экономике, но и нанес ударв две ее важнейшие болевые точки: фондовый рынок, спровоцировав существенноепадение котировок акций компаний не только новой, но и традиционной экономики,а также потребительские настроения населения, которые заметно пошли вниз (заметим,что снижение потребительских ожиданий началось до трагедии, во многом, подвлиянием роста безработицы). Американская экономика и американское обществообладают огромным запасом прочности по отношению как к внешним вызовам,связанным с терроризмом, так и обычному конъюнктурному кризису. В тоже времяперспективы развития конъюнктуры в свете последних событий представляются болеепессимистичными, чем до трагедии 11 сентября. Прогнозы скорого преодолениярецессии сменяются ожиданиями продолжения спада как минимум вплоть до 1-2кварталов 2002 года.

Список литературы

Дляподготовки данной работы были использованы материалы с сайта www.finansy.ru/