Реферат: Анализ показателей эффективности инвестиционного проекта

--PAGE_BREAK--Тб. Базисная цена считается неизменной в течение всего расчетного периода (используется для измерения экономической эффективности инвестиционных проектов, как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей);

– прогнозная (Цtп) –сложившаяся в экономике в данном году tс учетом роста цен

<img width=«111» height=«30» src=«ref-2_1974609202-280.coolpic» v:shapes="_x0000_i1028"> <img width=«118» height=«30» src=«ref-2_1974609482-256.coolpic» v:shapes="_x0000_i1029">,                            (1.2)

где It,tн –индекс изменения цен продукции или ресурса в конце шага tпо отношению к начальному моменту расчета, в котором известны цены (может быть, и к базовому);

It,t-1–индекс изменения цен продукции или ресурса в конце шага tпо отношению к шагу t-1.

<img width=«116» height=«54» src=«ref-2_1974609738-489.coolpic» v:shapes="_x0000_i1030"> <img width=«87» height=«54» src=«ref-2_1974610227-280.coolpic» v:shapes="_x0000_i1031">,                                (1.3)

Прогнозные цены используются на стадии  ТЭО инвестиционного проекта.

– расчетная(дефлированная) Црt –прогнозная цена года tприведенная куровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции. Это цена, свободная от инфляции. Она используется, если значения результатов и затрат выражаются в прогнозных ценах. Расчетная цена обеспечивает сравнимость затрат и результатов, полученных при различных уровнях инфляции

<img width=«78» height=«56» src=«ref-2_1974610507-267.coolpic» v:shapes="_x0000_i1032">                                                               (1.4)

– мировая.

10) выбор дифференцированной ставки процента (дисконтной ставки) в процессе дисконтирования денежного потока для различных инвестиционных проектов и различных участников инвестиционного проекта.

11) учет динамичности параметров инвестиционного проекта:

– сценарный подход к оценке инвестиционного проекта. Так как рынок всегда представляет собой неустойчивое равновесие, при оценке инвестиционного проекта необходимо прогнозировать все перспективные изменения параметров проектов и вводить их по мере возможностей в технико-экономические расчеты. Для уменьшения объема расчетов обычно рассчитываются три варианта инвестиционного проекта: пессимистический, оптимистический, наиболее вероятный;

– анализ чувствительности;

– применение динамических методов расчета эффективности инвестиций.

12) учет результатов анализа рынков:

– перспективное изменение спроса на выпускаемую продукцию (конъюнктура рынка) <img width=«23» height=«17» src=«ref-2_1974610774-147.coolpic» v:shapes="_x0000_i1033"> изменение объемов производства;

– возможные колебания цен на ресурсы и реализуемую продукцию;

– перспективы снижения (роста) издержек производства в процессе наращивания объема выпуска;

– доступность финансовых источников инвестиций.

13) учет финансового состояния предприятия, претендующего на реализацию инвестиционного проекта.

14) учет влияния реализации проекта на окружающую среду.

15) учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением инвестиционного проекта.

16) учет влияния инфляции.

17) анализ релевантных денежных потоков. Одной из важнейших задач при оценке инвестиционных проектов является идентификация и отбор тех характеристик проекта, которые действительно влияют на обоснованную оценку его выгодности (на оценку эффективности инвестиций). Такие характеристики образуют совокупность релевантной информации по данному инвестиционному проекту. Именно эти характеристики инвестиционного проекта должны отражаться в соответствующих денежных потоках и приниматься в расчет при оценке эффективности инвестиций. Нерелевантная информация не учитывается в экономическом анализе инвестиций.

18) учет только предстоящих затрат и поступлений. В оценке инвестиций рассматриваются только предстоящие в ходе осуществления инвестиционного проекта затраты и поступления, включая затраты, связанные с привлечением ранее созданных производственных фондов, а также предстоящие потери, непосредственно вызванные осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с организацией нового). Ранее созданные ресурсы, используемые в проекте, оцениваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимостью, отражающей максимальное значение упущенной выгоды, связанной с их наилучшим возможным альтернативным использованием. Прошлые, уже осуществленные затраты, не обеспечивающие возможность получения альтернативных доходов в перспективе (невозвратные затраты), в денежных потоках не учитываются и на значения показателей эффективности инвестиционного проекта не влияют.

19) привязка учета притока (оттока) денежных средств к концу очередного шага расчетного периода. Если реальные денежные потоки, инициируемые проектом, обычно возникают в течение года и формально должны быть идентифицированы по кварталам, месяцам и даже дням, то в оценке инвестиций они учитываются как возникающие в конце года. Дисконтирование денежных потоков как появившихся в конце года означает, что в расчетах они учитываются несколько позже, чем в действительности. Поэтому положительное значение чистого дисконтированного дохода будет несколько ниже истинного значения этого критерия.

20) норма дисконта, используемая для оценки инвестиционного проекта, должна соответствовать длине шага расчетного периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годовая ставка берется только в том случае, если длина шага — год).

21) зависимость между риском и требуемой ставкой дисконта. «Ценность фирмы» определяется, с одной стороны, будущими доходами и расходами (денежными потоками), а с другой –рискованностью деловых операций (в том числе инвестиционных проектов) фирмы. Инвестор идет на дополнительный риск, если ожидает дополнительную отдачу от своих инвестиций. Поэтому важной задачей является достижение «оптимального» сочетания между риском и прибыльностью инвестиций, чтобы обеспечить максимизацию прироста «ценности фирмы».

22) выгоды и затраты, возникающие при реализации инвестиционного проекта, должны учитываться весьма тщательно, но только однажды.


23) многоэтапность оценки эффективности инвестиций. На различных стадиях разработки и осуществления проекта (ТЭО, выбор схемы финансирования, оценка эффективности проекта оценка эффективности участия в проекте) его эффективность определяется заново с различной глубиной проработки (степенью детализации).

24) учет влияния на эффективность инвестиционного проекта потребности в оборотном капитале, необходимом для функционирования создаваемых в ходе реализации инвестиционного проекта производственных фондов.


25) для избежания двойного счета при расчете затрат в них не следует включать амортизационные отчисления,так как они учитываются в цене продукции, т.е. при определении выгод по проекту. Поскольку амортизационные отчисления включаются в себестоимость и уменьшают налогооблагаемую базу, в инвестиционном анализе используется следующая схема расчетов:
Выручка от реализации

– Переменные затраты

–Амортизация

– Проценты за кредит

– Прочие постоянные затраты

– Налогооблагаемая прибыль

– Налог на прибыль

– Прибыль, остающаяся в распоряжении лредприятия (Чистая прибыль)

   + Амортизация

– Денежный поток от производственной деятельности

Оценка эффективности инвестиционных проектов включает два основных подхода –финансовый и экономический, задачи и методы которых различаются. Эти подходы дополняют друг друга.

При первом подходе анализируется ликвидность проекта в ходе его реализации, т.е. задача финансовой оценки –установление достаточности финансовых ресурсов предприятия для реализации проекта в установленный срок, выполнения всех финансовых обязательств. При втором –определяется потенциальная способность инвестиционного проекта сохранить покупательную способность вложенных средств и обеспечить достаточный темп их прироста. Анализ строится на расчете различных показателей эффективности инвестиционных проектов.






2 ОСНОВНЫЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСИ ИНВЕСТИЦИЙ
2.2 Статические методы оценки эффективности инвестиций
Метод определения срока окупаемости инвестиций (PaybackPeriod— РР)

Метод определения срока окупаемости инвестиций –один из самых простых и широко распространенных в мировой практике. Он заключается в определении необходимого для возмещения инвестиционных расходов периода времени, за который ожидается возврат вложенных средств за счет доходов, полученных от реализации инвестиционного проекта.

С позиций денежного подхода к оценке эффективности срок окупаемости инвестиций — это период времени реализации проекта до того момента, когда суммарный кумулятивный (нарастающим итогом) возврат наличных средств от проекта сравнивается с первоначальной суммой инвестиций (рисунок 2.1).

<img width=«507» height=«198» src=«ref-2_1974610921-6814.coolpic» v:shapes=«Рисунок_x0020_29»>

[0 Т1] – время осуществления предпроизводственных затрат;

[Т1 Т2] – время возврата вложенного капитала;

[Т2 Т] – время получения дохода;

[0Т2] – срок окупаемости инвестиций.

Рисунок 2.1 – Жизненный цикл инвестиций

Основной недостаток такого подхода к определению срока окупаемости заключается в том, что показателем возврата инвестируемого капитала является прибыль. Однако на практике инвестиции возвращаются в виде денежного потока, состоящего из суммы чистой прибыли и амортизационных отчислений. Таким образом, оценка проекта на основе прибыли существенно искажает результаты расчетов и завышает срок окупаемости.

Известны два подхода к расчету срока окупаемости. Первый заключается в том, что сумма первоначальных инвестиций делится на величину годовых (среднегодовых) поступлений. Его применяют в случаях, когда денежные поступления равны по годам.

Второй подход к расчету срока окупаемости предполагает нахождение величины денежных поступлений (доходов) от реализации инвестиционного проекта нарастающим итогом, т.е. как кумулятивной величины.

В общем случае расчет показателя периода окупаемости инвестиций можно произвести по формуле

<img width=«93» height=«51» src=«ref-2_1974617735-415.coolpic» v:shapes="_x0000_i1035">                                               (2.1)

где Ii— инвестиционные вложения в проект в i-м временном периоде;

Pi— денежный поток, генерируемый первоначальной инвестицией в i-м временном периоде;

t— временной период, в котором наступит окупаемость.

Срок окупаемости может исчисляться либо от базового момента времени, либо от начала осуществления инвестиций, либо от момента ввода в эксплуатацию основных фондовсоздаваемого предприятия. Тот или иной способ подсчета выбирается в зависимости от задания оценки.

При оценке инвестиционных проектов показатель РР может использоваться двояко:

–проект принимается, если окупаемость имеет место;

–проект принимается только в том случае, если срок окупаемости не превышает некоторого установленного срока. Величина этого установленного срока колеблется в широких пределах для различных фирм, и единого критерия, каким он должен быть, не существует.

Из нескольких альтернативных проектов следует принимать проект с меньшим значением срока окупаемости.

Срок окупаемости не может быть в полной мере признан показателем эффективности инвестиций. Определение срока окупаемости является полезным средством оценки проектов для фирм, у которых могут возникнуть проблемы с ликвидностью. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска и неопределенности (если у фирмы нет достаточной информации о денежных потоках в более поздние годы реализации проекта). Чем больший срок нужен хотя бы для возврата инвестированных сумм, тем больше шансов на неблагоприятное развитие ситуации. Кроме того, чем короче срок окупаемости, тем больше денежные потоки в первые годы реализации инвестиционного проекта, а значит, и лучше условия для поддержания ликвидности фирмы.

Метод оценки проектов путем расчета срока окупаемости инвестиций имеет ряд существенных недостатков, которые необходимо учитывать при анализе:

–игнорируются денежные потоки после наступления срока окупаемости проекта. Этот показатель не учитывает всего периода функционирования проекта, что может привести к недооценке каких-либо инвестиций;

–игнорируются возможность реинвестирования доходов и временная стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, но различной временной структурой доходов признаются равноценными;

–срок окупаемости не обладает свойством аддитивности, т.е. РР различных проектов нельзя суммировать. Для любых двух независимых проектов <img width=«115» height=«27» src=«ref-2_1974618150-242.coolpic» v:shapes="_x0000_i1036">

В целом использование показателя периода окупаемости в качестве критерия выбора может стимулировать избрание высокодоходных, но краткосрочных проектов в ущерб более рентабельным, но долгосрочным. В связи с этим расчет срока окупаемости не рекомендуется использовать как основной метод оценки приемлемости инвестиций. Лучше при оценке эффективности инвестиций отводить этому показателю дополнительную или ограничительную роль. К нему целесообразно обращаться ради получения информации, расширяющей представление о различных аспектах оцениваемого инвестиционного проекта. Ограничительная, роль показателя срока окупаемости означает, что если инвестором указан срок возврата инвестиций, а РР проекта больше заданной величины, то такой проект нужно исключить из рассмотрения.

Метод простой (бухгалтерской) нормы прибыли(рентабельности инвестиций).

Показатель бухгалтерской рентабельности инвестиций     продолжение
--PAGE_BREAK--ROI(returnoninvestment) иногда в литературе носит название средней нормы прибыли на инвестиции ARR(averagerateofreturn) или расчетной нормы прибыли ARR(accountingrateofreturn).

Сущность метода выражается формулой

<img width=«140» height=«47» src=«ref-2_1974618392-326.coolpic» v:shapes="_x0000_i1037">                                               (2.2)

где ПРr— средняя за период жизни проекта чистая бухгалтерская прибыль;

И<img width=«16» height=«13» src=«ref-2_1974618718-102.coolpic» v:shapes="_x0000_i1038">— общая сумма инвестиций в проект.

Данный показатель ориентирован на оценку инвестиций на основе не денежных поступлений, а бухгалтерского показателя — прибыли предприятия.

Этот показатель представляет собой отношение средней величины прибыли предприятия по бухгалтерской отчетности к средней величине инвестиций. При этом расчет бухгалтерской рентабельности инвестиций ведется на основе прибыли до процентных и налоговых платежей–EBIT(earningbeforeinterestandtax) или прибыли после налоговых, но до процентных платежей [ЕВIТ(1-Н)]. Чаще используется величина прибыли после налогообложения, так как она лучше характеризует выгоду, которую получают владельцы предприятия и инвесторы. Величина инвестиций, по отношению к которой определяется простая норма прибыли, находится как среднее между учетной стоимостью активов на начало и конец реализации проекта.

Для практических расчетов используются следующие формулы

<img width=«126» height=«66» src=«ref-2_1974618820-395.coolpic» v:shapes="_x0000_i1039"> или <img width=«144» height=«43» src=«ref-2_1974619215-358.coolpic» v:shapes="_x0000_i1040">                       (2.3)

где EBIT–доход до процентных и налоговых платежей;

Ан, Ак–стоимость активов на начало и конец реализации проекта;

Н–ставка налогообложения.

Чтобы простая норма прибыли корректно оценивала эффективность инвестиционного проекта, для ее определения целесообразно выбирать наиболее характерный интервал планирования, так как величина простой нормы прибыли зависит от того, какой период будет выбран для расчета. Это может быть период, в котором уже достигнут планируемый в проекте уровень производства или полное освоение производственных мощностей, но еще продолжается погашение первоначально взятых кредитов.

Инвестиционный проект на основе простой нормы прибыли оценивается как приемлемый, если его расчетный уровень превышает величину рентабельности, принятую инвестором за базовую (или стандартную) величину: ROIp> ROIб;     ROIp> ROIст.

Достоинства простой нормы прибыли:

–простота понимания;

–несложные вычисления (расчеты);

–расчет по данным бухгалтерской отчетности;

–оценка прибыльности проекта.

Недостатки простой нормы прибыли:

–не учитывает возможность реинвестирования получаемых доходов;

–не учитывает различия в сроках реализации (расчеты)инвестиционных проектов;

–сложно выбрать год (период), наиболее характерныйдля проекта;

–учитывается, как правило, чистая прибыль, а не денежный поток;

–невозможно определить лучший проект при одинаковых ROI, но различных инвестициях.

Метод используется для грубой и быстрой отбраковки инвестиционных проектов на первых стадиях рассмотрения.

Все статические методы имеют общие недостатки:

–не учитывают моменты получения доходов и производства расходов (инвестиций), т.е. не учитывают временную стоимость денег (фактор времени). Следовательно, в процессе расчета сопоставляются заведомо несопоставимые величины;

–показателем возврата инвестированного капитала чаще всего принимается только прибыль. Однако в реальной практике инвестиции возвращаются в виде денежного потока, состоящего из чистой прибыли и амортизационных отчислений, поэтому оценка эффективности инвестиций существенно искажает результаты расчетов: завышает срок окупаемости и занижает коэффициент эффективности;

–не принимается во внимание, что достигнутый ранее избыток доходов над расходами может быть помещен под проценты и, таким образом, оказывается выгоднее, чем достигаемый позднее избыток (т.е. возможность реинвестирования доходов).

Однако статические методы достаточно просты для расчета, понимания и получения исходной информации и могут быть использованы для быстрой первоначальной отбраковки проектов или для их ранжирования.






2.2 Динамические методы оценки эффективности инвестиций
Метод чистой текущей стоимости (NetPresentValue— NPV).

Метод чистой текущей стоимости оценки эффективности инвестиционных проектов основан на определении чистой текущей стоимости, на которую может увеличиться ценность (стоимость) фирмы в результате реализации проекта.

Чистая текущая стоимость(чистая приведенная стоимость, чистый дисконтированный доход) –это стоимость, полученная путем дисконтирования отдельно на каждый временной период разности всех оттоков и притоков доходов и расходов, накапливающихся за весь период функционирования объекта инвестирования при фиксированной, заранее определенной процентной ставке.

<img width=«170» height=«49» src=«ref-2_1974619573-515.coolpic» v:shapes="_x0000_i1041">                                         (2.4)

где Pi— годовые денежные потоки, генерируемые первоначальной инвестицией в течение nлет;

r— норма дисконта;

I— размер инвестированного капитала.

Метод оценки эффективности инвестиционных проектов по их чистой текущей стоимости построен на предположении, что представляется возможным определить приемлемую ставку дисконтирования для определения текущей стоимости эквивалентов будущих доходов. Если чистая текущая стоимость положительна, проект можно принимать к осуществлению, поскольку проект в течение срока жизни возместит первоначальные затраты и обеспечит получение дохода. Отрицательная величина NPVпоказывает, что желаемая норма дохода не обеспечивается и проект убыточен; его, как правило, отклоняют. При NPV=0 проект только окупает произведенные затраты, но не приносит дохода. Из нескольких альтернативных проектов следует принимать проект с большим значением NPV.

Таким образом, критерием абсолютной эффективности инвестиционного проекта является выполнение условия (2.5), критерием относительной эффективности альтернативных проектов являете выполнение условия (2.6).

<img width=«111» height=«27» src=«ref-2_1974620088-237.coolpic» v:shapes="_x0000_i1042">                                            (2.5)

<img width=«160» height=«25» src=«ref-2_1974620325-324.coolpic» v:shapes="_x0000_i1043">                                   (2.6)

Уровень нормы дисконта выбирается инвестором в зависимости от его представлений об альтернативных возможностях вложений, которые дает ему рынок капиталов и развитие собственного дела. Если чистая текущаястоимость проекта положительна, то это означает, что задействованный в проекте капитал имеет доходность более высокую, чем альтернативные вложения по ставке r,и наоборот. Иногда в качестве расчетной процента можно использовать удовлетворяющий инвестора уровень годовой доходности вложений вне зависимости от существования более выгодных возможностей вложений.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течениеnлет, то формула для расчета NPVмодифицируется следующим образом

<img width=«234» height=«52» src=«ref-2_1974620649-728.coolpic» v:shapes="_x0000_i1044">                                      (2.7)

где k–предполагаемый средний уровень инфляции.

При расчете NPVмогут использоваться различные по годам ставки дисконтирования. Если величина rнепостоянна, изменяется от периода к периоду, то необходимо к каждому денежному потоку применять индивидуальные коэффициенты дисконтирования, которые будут соответствовать данному шагу расчета. В этом случае NPVрекомендуется рассчитывать по формуле

<img width=«195» height=«72» src=«ref-2_1974621377-663.coolpic» v:shapes="_x0000_i1045">                                    (2.8)

где <img width=«227» height=«48» src=«ref-2_1974622040-545.coolpic» v:shapes="_x0000_i1046">.

При этом возможна ситуация, когда проект, приемлемый при постоянной дисконтной ставке, может стать неприемлемым при переменной.

Особой ситуацией является расчет NPVдляинвестиций с довольно большим (более 40 лет) или вообще неограниченным сроком жизни (т.е. в случае перпетуитета). Характерными примерами такого рода инвестиций могут быть затраты, осуществляемые для проникновения на новый для фирмы страновой рынок (реклама, создание сети дилеров и т.п.) или связанные с приобретением контрольного пакета акций другой компании с целью включения ее в холдинг.

В подобных ситуациях для определения NPVможно воспользоваться формулой Гордона

<img width=«108» height=«44» src=«ref-2_1974622585-268.coolpic» v:shapes="_x0000_i1047">                                            (2.9)

где Р1 –поступление денежных средств в конце первого года после осуществления инвестиций;

g–постоянный темп, с которым, как ожидается, будут расти ежегодно поступления денежных средств в дальнейшем.

Широкое использование метода чистой текущей стоимости обусловлено его преимуществами по сравнению с другими методами оценки эффективности инвестиционных проектов, основные из которых заключаются в учете как временной стоимости денег, так и результатов функционирования проекта в течение всего расчетного периода. Кроме того, показатель NPVявляется абсолютным показателем и обладает свойством аддитивности, т.е. справедливо следующее равенство:

NPVA+B=NPVA+NPVB.                                        (2.10)

Это свойство позволяет суммировать значения показателя по различным проектам и использовать совокупный NPVbцелях оптимизации инвестиционного портфеля.

Однако метод NPVтакже не лишен недостатков. При использовании этого показателя эффективность проекта зависит не только от еевнутренних характеристик –ожидаемого чистого дохода и необходимых для его получения инвестиций, но и от выбранной ставки дисконта. Результат по данному методу очень чувствителен к выбранному проценту дисконтирования, а с его прогнозированием связаны большие, трудности. Метод NPVтакже не позволяет судить о пороге рентабельности и запасе финансовой прочности проекта.

Корректное использование метода расчета чистой текущей стоимости проекта возможно только при соблюдении ряда условий:

–объем денежных потоков в рамках инвестиционного проекта должен быть оценен для всего планового периода и привязан к определенным временным интервалам;

–денежные потоки в рамках инвестиционного проекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственной деятельности действующего предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления, непосредственно связанные с реализацией данного проекта;

–принцип дисконтирования, применяемый при расчете чистой приведенной стоимости, с экономической точки зрения подразумевает возможность неограниченного привлечения ивложения финансовых средств по ставке дисконта;

–использование метода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагает применениеединой для всех проектов ставки дисконта. Кроме этого, сравниваемые проекты должны иметь одинаковые сроки жизни и равные величины инвестиций.

Абсолютная величина NPVзависит от двух видов параметров:

–первые –характеризуют инвестиционный процесс объективно. Они определяются производственным процессом:объем производства –выручка от реализации, затраты –прибыль и т.п.;

–вторые –носят субъективный характер: ставка дисконта –величина этой ставки –результат выбора, результат субъективного суждения, т.е. величина условная. В силу чего целесообразно при анализе инвестиционного проекта определять NPVне для одной ставки, а для некоторого диапазона ставок   (рисунок 2.2). Величина NPVснижается, при прочих равных условиях, при увеличении нормы дисконта r;


горизонт учета — при заданной норме дисконта NPVзависит от величины горизонта расчета Т(рисунок 2.3).

<img width=«89» height=«54» src=«ref-2_1974622853-191.coolpic» alt=«Скругленный прямоугольник: r» v:shapes="_x0000_s1026"><img width=«108» height=«38» src=«ref-2_1974623044-185.coolpic» alt=«Скругленный прямоугольник: rвн» v:shapes="_x0000_s1027"><img width=«228» height=«96» src=«ref-2_1974623229-1061.coolpic» alt=«Скругленный прямоугольник: » v:shapes="_x0000_s1028"><img width=«561» height=«250» src=«ref-2_1974624290-5435.coolpic» v:shapes=«Рисунок_x0020_71»>

Рисунок 2.2 – Зависимость величины NPVот нормы дисконта

<img width=«559» height=«273» src=«ref-2_1974629725-8143.coolpic» v:shapes=«Рисунок_x0020_116»>

Рисунок 2.3 – Зависимость величины NPVот горизонта расчета

Рассматривая свойства NPV, необходимо обратить внимание еще на одну проблему: при высоком уровне ставки дисконта rотдаленные платежи оказывают малое влияние на величину NPV.В силу этого инвестиции, различающиеся по продолжительности периодов отдачи, могут оказаться практически равноценными по конечному экономическому эффекту.

Использование метода чистой текущей стоимости дает ответ на вопрос, способствует ли анализируемый вариант инвестирования увеличению финансов фирмы или богатства инвестора, но не говорит об относительной величине такого увеличения. Для восполнения этого недостатка пользуются методом рентабельности инвестиций.

Метод рентабельности инвестиций (ProfitabilityIndex— PI)

Одним из факторов, определяющих величину чистой текущей стоимости проекта, является масштаб деятельности, который в свою очередь определяется величиной инвестиций, объемом производства и продаж. Поэтому большее значениеNPVне всегда будет соответствовать более эффективному использованию инвестиций. В такой ситуации целесообразно рассчитывать рентабельность инвестиций (индексы доходности).

Рентабельность инвестиций –это показатель, позволяющий определить, в какой мере возрастает ценность фирмы (богатство инвестора) в расчете на одну денежную единицу инвестиций. Этот индекс по алгоритму расчета является «классическим» показателем рентабельности, так как рассчитывается как отношение результата к затратам.

В методическом отношении индекс доходности напоминает показатель «простой нормы прибыли» («коэффициент эффективности капитальных вложений»). Но по экономическому содержанию это совершенно иной показатель, так как в качестве дохода от инвестиций выступает не чистая прибыль, а денежный поток.

Логика критерия PI(ИД):он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности общего объема инвестиций.

Индексы доходности характеризуют относительную «отдачу проекта» на вложенные в него средства. Они могут рассчитываться как для дисконтированных, так и для недисконтированных денежных потоков.

Виды индексов доходности:

–индекс доходности затрат –отношение суммы денежных притоков (накопленных поступлений) к сумме денежных оттоков (накопленным платежам)

<img width=«88» height=«88» src=«ref-2_1974637868-507.coolpic» v:shapes="_x0000_i1051">                                                 (2.11)

где Пt–денежные притоки на каждом шаге расчетного периода;

Оt–денежные оттоки на каждом шаге расчетного периода.

–индекс доходности дисконтированных затрат –отношение суммы дисконтированных денежных притоков к сумме дисконтиро­ванных денежных оттоков

<img width=«147» height=«88» src=«ref-2_1974638375-745.coolpic» v:shapes="_x0000_i1052">                                    (2.12)

–индекс доходности инвестиций –отношение суммы элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности

<img width=«84» height=«88» src=«ref-2_1974639120-501.coolpic» v:shapes="_x0000_i1053">                                              (2.13)

–индекс доходности дисконтированных инвестиций –отношение суммы дисконтированных элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы дисконтированных элементов денежного потока от инвестиционной деятельности

<img width=«143» height=«92» src=«ref-2_1974639621-753.coolpic» v:shapes="_x0000_i1054">                                      (2.14)

Эти показатели позволяют определить, в какой мере возрастает доход инвестора в расчете на 1 руб. инвестиций.

Критерий эффективности инвестицийпо индексу доходности:

–если ИД> 1 –инвестиционный проект эффективен;

–если ИД< 1 –инвестиционный проект неэффективен;

–если ИД= 1 –аналогично ЧДД.

Сравнивая показатели ИДи NPV,следует обратить внимание на то, что результаты оценки эффективности инвестиций с их помощью находятся в прямой зависимости: с ростом абсолютного значения NPVвозрастает и значение ИД,и наоборот. Более того, при NPV=0, ИД=1. Это означает, что любой из них может быть использован как критерий целесообразности реализации инвестиционного проекта. При сравнительной оценке следует рассматривать оба показателя, так как они позволяют инвестору с разных сторон оценить эффективность инвестиций.

Метод расчета внутреннейнормы прибылиинвестиций (InternalRateofReturn— IRR).

Если расчет NPVинвестиционного проекта дает ответ на вопрос о том, эффективен ли проект при некоторой заданной извне норме дисконта, то внутренняя норма прибыли проекта определяется в процессе расчета как норма доходности, при которой дисконтированная стоимость притоков наличности равна приведенной стоимости оттоков т.е. коэффициент, при котором дисконтированная стоимость чистых поступлений от инвестиционного проекта равна дисконтированной стоимости инвестиций, а величина чистой текущей стоимости равна нулю, –все затраты окупаются. Иначе говоря, при начислении на сумму инвестиций процентов по ставке, равной внутренней норме прибыли, обеспечивается получение распределенного во времени дохода, эквивалентного инвестициям.

Математически это означает, что в формулах расчета NPVдолжна быть найдена величина r, для которой NPVравно нулю

<img width=«217» height=«49» src=«ref-2_1974640374-705.coolpic» v:shapes="_x0000_i1055">                                (2.15)

Или IRR
=
i
,при котором NPV
=
f
(
i
)=0.

Экономический смысл этого показателя имеет несколько трактовок:

IRRпоказывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект осуществляется только за счет заемных средств, то уровень IRR–это максимальная процентная ставка, под которую можно взять этот заем и суметь расплатиться из доходов проекта за время, равное расчетному периоду.

Значение IRRможет трактоваться так же, как нижний гарантированный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он превышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестиционной активности и с учетом риска данного проекта, то он может быть рекомендован к осуществлению.

Третий вариант интерпретации состоит в трактовке IRRкак предельного уровня доходности (окупаемости) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложений в проект.

Поскольку, по определению, внутренняя норма доходности –это тот коэффициент дисконтирования, при котором чистая текущая стоимость проекта равна нулю, этот показатель в отечественной литературе называют проверочным дисконтом, так как он позволяет найти граничное значение коэффициента дисконтирования, разделяющее инвестиционные проекты на приемлемые и невыгодные. Для этого рассчитанное значение показателя IRRсравнивают с тем уровнем рентабельности вложений (RequiredRateofReturn— RRR), который инвестор выбирает для себя в качестве стандартного с учетом того, по какой цене сам инвестор получил капитал для инвестирования, какой «чистый» уровень прибыльности хотел бы иметь при его использовании и каков сложившийся рыночный уровень эффективности альтернативного использования финансовых средств.
Принцип сравнения этих показателей такой:

–если IRR> RRR, то проект следует принять;

–если IRR< RRR, то проект следует отвергнуть;

– если IRR= RRR, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

На практике часто в качестве желаемого уровня отдачи от инвестиционного проекта (RRR) берется величина средневзвешенной стоимости капитала (WACC), который используется для финансирования этого проекта.

Таким образом, оценка эффективности инвестиционного проекта с помощью показателя внутренней нормы доходности ориентирована в первую очередь на учет возможностей альтернативного вложения финансовых средств, поскольку IRR-метод показывает не абсолютную эффективность проекта как таковую (для этого было бы достаточно неотрицательной ставки IRR), а относительную — по сравнению с операциями на финансовом рынке.

В соответствии с этим методом с использованием таблиц дисконтирования выбираются два значения коэффициента дисконтирования r1< r2таким образом, чтобы в интервале [r1,r2]функция NPV= f(r)меняла свое значение с плюса на минус или наоборот. Далее применяют формулу

<img width=«285» height=«49» src=«ref-2_1974641079-656.coolpic» v:shapes="_x0000_i1056"> ,                          (2.16)

где r1— значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором NPV(r1) > 0 (или < 0);

r2— значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором NPV(r2) < 0 (или > 0).

У метода расчета эффективности инвестиций с помощью показателя IRRсуществует ряд недостатков:

–при расчете этого показателя предполагается полная капитализация всех свободных денежных средств от проекта по ставке внутренней нормы прибыли. Как правило, это нереально. В жизни часть средств может быть выплачена ввиде дивидендов, часть –инвестирована в низкодоходные, но надежные активы, и т.д. Поэтому метод IRRпреувеличивает доход, который будет действительно получен от инвестиций;

–показатель IRRне может быть основным в вопросе выбора среди альтернативных проектов, которые сильно различаются объемами инвестиций и имеют различные IRR;

–данный параметр эффективности не учитывает масштабов проекта (количество инвестированного капитала);

–существует возможность в некоторых ситуациях получить неоднозначные оценки эффективности, а иногда они и вовсе отсутствуют;

–показатель не обладает свойством аддитивности, в отличие от показателя NPV, т.е. для двух инвестиционных проектов А и В выполняется неравенство:

<img width=«168» height=«26» src=«ref-2_1974641735-313.coolpic» v:shapes="_x0000_i1057">

Несмотря на такое большое количество недостатков, этот показатель является одним из основных (наряду с NPV) при принятии инвестиционных решений. Одна из причин этого в том, что IRRдает измеритель, который можно сравнивать с существующими рыночными ставками для капиталовложений (доходом на капитал). Расчет внутренней нормы доходности часто применяют в качестве первого шага анализа инвестиций, отбирая для дальнейшего анализа только те проекты, которые обеспечивают некоторый приемлемый для инвестора уровень доходности.

Таким образом, показатель IRRможет быть использован:

–для оценки эффективности проекта, если известны приемлемые значения 1RRу проектов данного типа;

–для ранжирования проектов по степени выгодности. Правда, это можно делать лишь при тождественности основных исходных параметров сравниваемых проектов: равной сумме инвестиций, одинаковой продолжительности, равном уровне риска, сходных схемах формирования денежных поступлений;

–для оценки уровня риска по проекту: чем в большей степени IRRпревышает желаемый уровень отдачи, тем больше запас финансовой прочности и тем менее страшны возможные ошибки при оценке величин будущих денежных поступлений;

– для установления участниками проекта нормы дисконта по данным об IRRальтернативных направлений вложения средств.

Модифицированный методрасчета внутренней нормыприбыли инвестиций (ModifiedInternalRateofReturn— MIRR).

Как было отмечено выше, один из недостатков показателя IRR-невозможность его использования в случае неординарного (неконвенционального) денежного потока. Анализируя применимость IRR-метода, следует разграничивать чистые и смешанные инвестиции.

Под чистыми инвестициями понимаются инвестиции, которые не требуют промежуточных капиталовложений, а полученные от проекта средства направляются в доход. Признаком чистых инвестиций является конвенциональный денежныйпоток: до определенного времени –только отрицательные сальдо потока (превышение расходов над доходами), а затем –только положительные сальдо (чистый доход). В данном случае кривая зависимости NPVот ставки дисконта является монотонно убывающей (ситуация (а) на рисунке 2.4) и значение внутренней нормы прибыли можно определить однозначно и абсолютно корректно.

В случае смешанных инвестиций ситуация значительно усложняется, поскольку такие проекты характеризуются необходимостью дополнительных промежуточных инвестиций, в том числе за счет привлечения накопленных доходов проекта. Признаком смешанных инвестиций является чередование положительных и отрицательных сальдо денежных потоков в ходе реализации проекта –неконвенциональный денежный поток.Например, по ходу реализации инвестиционного проекта требуются дополнительные инвестиции на капитальный ремонт, прирост оборотного капитала, в конце срока жизни проекта могут понадобиться затраты на демонтаж основных фондов, восстановление окружающей среды и пр. Это означает, что функция зависимости NPVотнормы дисконта перестает быть монотонно убывающей, т.е.возникает возможность появления нескольких положительных значений IRR, при каждом из которых чистая приведенная стоимость будет равна нулю (ситуация (б) на рисунке 2.4).

Результаты расчета внутренней прибыли напрямую зависят от того, сколько раз меняется знак у денежного потока инвестиционного проекта.

<img width=«594» height=«241» src=«ref-2_1974642048-5430.coolpic» v:shapes="_x0000_i1058">

график (а) соответствует ситуации, когда имеет место первоначальное вложение капитала с последующими поступлениями денежных средств;

график (б) соответствует ситуации, когда имеет место первоначальное вложение капитала, в последующие годы притоки и оттоки капитала чередуются.


Рисунок 2.4 – Графики NPVв случае ординарных и неординарных денежных потоков

Так как IRRопределяется функцией NPV=f(r),которая в свою очередь представляет собой алгебраическое уравнение t-йстепени, то согласно правилу Декарта уравнение NPV=0 имеет столько возможных корней, сколько раз меняется знак денежного потока. Например, если денежный поток проекта имеет следующую схем «минус, плюс, минус, плюс», то он триждыменяет знак, и значит, этот проект будет иметь три значения IRR.

Однозначное определение показателя IRRв случае смешанных инвестиций становится невозможным. Это чрезвычайно затрудняет выбор оптимального варианта капиталовложений на основе данного критерия оценки. Некоторые авторы предлагают вподобных ситуациях в качестве значения критерия IRRдля принятия инвестиционных решений использовать наименьшее значение из всего полученного ряда. Однако вэтом случае можно принять неверное решение, например, отказаться от принятия проекта вообще, хотя при некоторых условиях (некоторой величине ставки дисконта) проект будет прибыльным.

В ситуации с неконвенциональными денежными потоками для обоснования инвестиционного решения все желучше провести дополнительные расчеты. Существует несколько методик избегания множественности внутренней нормы прибыли. В частности, можно применить модификацию метода IRR— показатель MIRR, который находится из уравнения

<img width=«209» height=«72» src=«ref-2_1974647478-854.coolpic» v:shapes="_x0000_i1059">,                                  (2.17)

где Р-t–значение денежного потока (по абсолютной величине) на шаге t,|

если оноотрицательно;

Р+t–значение денежного потока на шаге i, если оно положительно или равно нулю;

r–ставка наиболее выгодного размещения средств;

п –продолжительность проекта.

Этот метод предполагает, что положительные денежные потоки проекта реинвестируются по ставке наиболее выгодного размещения средств (что в отличие от метода IRRреалистичнее), а все отрицательные значения потока дисконтируются по той же ставке. Показатель MIRRвсегда имеет единственное значение как для ординарного, так и для неординарного потоков. Правила принятия инвестиционных решений по критерию MIRRаналогичны показателю IRR. Значение критерия MIRRтакже сравнивают с требуемой нормой прибыльности (RRR).
Срок окупаемости с дисконтированием.

Срок окупаемости с дисконтированием –Ток(период возврата инвестиций РР).

Под сроком окупаемости с дисконтированием понимают продолжительность периода, в течение которого сумма чистых доходов, дисконтированных на момент завершения инвестиций, равна сумме наращенных инвестиций (рисунок 2.5)

<img width=«611» height=«178» src=«ref-2_1974648332-5316.coolpic» v:shapes=«Рисунок_x0020_69»>Рисунок 2.5 – Расчетная схема для определения срока окупаемости
<img width=«292» height=«62» src=«ref-2_1974653648-1102.coolpic» v:shapes="_x0000_i1061">,                         (2.18)

В принципе, срок окупаемости –наименьшее значение горизонта расчета, при котором чистый дисконтированный доход становится и в дальнейшем остается неотрицательным.

При разных значениях нормы дисконта срок окупаемости будет различным. Если при определении срока окупаемости принимают r=0, то говорят о сроке окупаемости без дисконта.

Дисконтированный срок окупаемости не что иное, как «точка бе­зубыточности инвестиционного проекта». Если инвестиционный проект генерирует положительные денежные потоки после этой «точки окупаемости», чистый дисконтированный доход проекта положителен. Дисконтированный период окупаемости можно использовать для принятия или отклонения решений по независимым инвестициям, так как любой инвестиционный проект с жизненным циклом не меньшедисконтированного периода окупаемости, по крайней мере обеспечивает окупаемость инвестиций.

Дисконтированный период окупаемости является дополнительным показателем к тем, которые были рассмотрены выше. По этому показателю инвестор видит, за какой срок он может получить назад капитал, включая проценты.

Последнее время высказывается мнение о том, что период окупаемости с дисконтированием должен не служить критерием выбора, а использоваться лишь в виде ограничения при принятии решения.

Если срок окупаемости проектов больше, чем принятое ограничение, то они исключаются из списка возможных инвестиционных проектов.

Ситуации, при которых применение периода окупаемости целесообразно:

– когда инвестору важнее ликвидность, а не прибыльность проекта (главное, чтобы инвестиций окупились, и как можно скорее);

– когда инвестиции сопряжены с высокой степенью рискованности, а чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект (например, в производствах с быстрыми технологическими изменениями).

Срок окупаемости отражает скорее ликвидность, чем возрастание «ценности фирмы». Использование этого показателя обеспечивает отбор менее рискованных проектов, но не отражает всех видов рисков.

Все рассмотренные показатели эффективности инвестиций взаимосвязаны и позволяют оценить эффективность инвестиций с различных сторон:

– если NPV> 0, то ВНД > Е> ИД > 1;

– если NPV< 0, то ВНД < Е, ИД < 1;

– если NPV= 0, то ВНД = Е, ИД = 1. Поэтому их следует рассматривать в комплексе.

Дисконтированные методы оценки эффективности инвестиций более, совершенны. Принцип каждого метода из этой группы одинаков и основывается на прогнозировании доходов и расходов, связанных с реализацией проекта, и сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного по соответствующей ставке, с инвестиционными затратами. Основные трудности, связанные с применением динамических методов, состоят не в сложности их алгоритмов, а в обоснованности первичных данных, которые затем подвергаются обработке с помощью этих алгоритмов. При этом особую сложность вызывает выбор и обоснование коэффициента дисконтирования, с помощью которого обрабатываются временные ряды спрогнозированных денежных потоков проекта.

    продолжение
--PAGE_BREAK--